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退出渠道,多元变现

来源:融中财经   作者:融中财经   时间:2020-01-20 16:01  字号选择:

退出是我们投资人最关心的环节,不管你说你的投资有多好,最终能够给LP实现收益就看最后退出的一环。

在过去的一年中,内外风险叠加,股权投资行业正在经历分化、整合。经济出清进入下半场,以往的投资模式已经成为历史,在头部效应越来越明显的背景下,回归本质的价值投资成为应对风险和不确定因素的安全线。


2019年资本市场的大事记中不可或缺的是科创板的推出以及开板后备受关注的估值回落,股价腰斩和流动性问题。2020年,科创板的改革成效,创业板的新规试水,美股和港股的推出选择,到底哪里才是机构谋求变现的良选?


2020年1月8-10日,由融资中国、融中财经主办,融中母基金研究院、融中集团协办的“2020融资中国资本年会”在北京四季酒店盛大开幕。此次会议以“崭新时代的号角”为主题,探讨了投资机构面对巨变的应对之策,以及行业生态的变化与资本市场上的新机遇。


会上,以“退出渠道,多元变现”为题,大会进入了退出专场讨论环节。 达晨财智合伙人齐慎、基石资本执行董事王贤平、新鼎资本董事长张驰、同创伟业合伙人张文军参加了论坛讨论,松禾资本合伙人袁宏伟为论坛主持。


以下为“2020融资中国资本年会”中,“PE投资,趋势与机遇”论坛环节中的精彩演讲实录,由融资中国整理。


袁宏伟:感谢融资中国,由于2019年对科创企业来说是非常重要的一年,这一年科创板的推出给整个科创企业带来了振奋人心的新形势,各家主流机构在科创板上都有非常好的退出业绩,我也想趁此机会跟大家回顾一下2019年,在座的机构都有哪些案例,都有什么样的业绩出来,请在座的嘉宾分享一下。


齐慎:2019年从投资到募资都是艰难的一年,退出还是一个不错的年份,去年达晨年终统计数据是14家IPO上市,科创板6家,第一批有一家;另一方面我们也抓住了香港和美国市场的机会,推动医疗企业去香港上市,时同时推动一家项目去美国上市,对我们来说不管是流动性还是估值都挺好的,总体来说回报蛮高的。


王贤平:基石资本去年有12家退出,有6家IPO。18年以来一共投资了133家企业,去年年底已经退出有60家,其中有接近一半左右是IPO渠道退出的,在整个策略上,在投资的时候就要定好退出路径,我们也会选择科创板、创业板或A股主板退出,这对投资人是最好的回报方式,另外我们也不排斥通过并购重组的方式尽快实现稳定收益。


张驰:大家好,我是新鼎资本董事长的张驰,新鼎资本和其他机构相比是新兴机构,公司2015年成立,投了40亿,30多个项目,2019年我们完全上市的公司还没有,但是有好几家已经在科创板、创业板排队,也过会了。2019年很明显的感觉到整个A股市场因为科创板的出现上市进程在加速,因为这次改革的利好,2019年底新三板也会进行大改革,2015、2016、2017年布局的优质企业会集中在2020、2021年上市,实现比较好的收益。2015年开始投,陆续的成果会在今明两年释放出来,前几年投的项目很多利润都不高,但都是头部的,随着科创板的出现,确实出现了很好的退出路径,大批已投的企业会在今年陆续的报科创板、创业板。


张文军:2019年是同创伟业退出大年,2019年已经IPO的项目加起来13家,包括过会的,科创板是6家,也是我们历史上IPO最多的一年,展望2020年,科创板我们也会有一些企业申报,像新三板我们也对他有期待,深圳的创业板注册制改革,我们也准备了一批企业去冲击深圳的创业板,我们觉得2019年对创投机构来说是退出的转折,2020年3月1日之后新的证券法就要开始实施了,注册制真正的走进我们的生活,未来IPO的门槛会逐渐降低,二级市场的估值也会逐步回归,总体来说对于未来的退出路径是充满期待的,今天到这里也是希望和大家一起交流除了IPO退出之外,有没有更多多元化的退出方式。


退出渠道多元化


袁宏伟:2019年松禾有八家企业成功进入IPO,光是科创板就有六家,第一批有四家。作为一家有20年投资经验的机构,直到现在我们依然把二级市场IPO作为退出的主要途径,在整个退出路径上我们受制于资本市场自身上市节奏、上市效率,能否退出、退出多少,都受制于IPO进程。前一阶段整体上市进程严重受阻情况下,我们面临非常大的困境,退出无门,伴随而来的就是募资会受到非常大影响,整个行业的成长会受到非常大限制。现在有了科创板、创业板的注册制,包括几个市场上退市的变更,都会加速IPO的进程,是不是意味着未来我们在退出上就没有考验了呢?未来我们的退出会面临哪些问题?我也想跟大家交流一下。


齐慎:中国资本市场才三千多家企业,2020年也是达晨的20周年,目前我们投了506家企业,目前IPO企业91家,我们还有大量存量资产需要去处置,中国基金协会备案的就有两万多家机构,退出永远是一个需要解决的大问题。对于未来的预测,IPO是最大的退出路径,尤其对于人民币基金会更关注中国资本市场未来的变化,不仅有科创板,也会有创业板注册制改革,也有新三板,这些路径不管是上市数量以及上市效率都会大幅度提高。过去我们曾经也遇到了很多约束,包括IPO的停发,有一家最长,在证监会六年经过了更换会计事务所、更换券商等。


另外一方面,在这种注册制改革下,国内市场未来并购机会会越来越活跃,一些公司价值在提升,控制权转移越来越快,我们的同行也在控制上市公司的股权,未来的标的可以跟更多的上市公司去对接和融合。另一方面,创投同行可以对旗下资产进行整合,达晨有91家上市公司,未来有很多对接机会,总的来说,IPO竞争会更有效率,会有更多的优质公司上市,其次中国的并购市场相比过去几年得到更长足的发展,这也是我们更好的退出机会。


王贤平:2018年下半年资本市场对融资市场的开放举措还是非常大的,从底层的新三板往创业板,科创板包括主板重组,我们非常看好中国二级市场的融合,对我们来说2020年也是非常好的年份,会比2019年更好,我们投资时要确定投资路径,去获取他的成长收益,市场的繁荣给投资人超预期收益。我们也在探讨新的退出路径,不管一级市场还是二级市场或是海外市场,不用太介意中间的估值差,哪个在投资市场有价值,我们就在哪个市场上有所作为。


二级市场的机会在两方面,一是上市公司的定向增发,未来上市公司数量大大增加,在市场中间考验投资机构能力的时候到了,在对所有一级市场发现价值的过程中我们去寻找上市公司的定向分发投资机会,也能够获得非常好的收益;第二,跟资本市场相关,未来围绕产业链,一级市场的投资机构能够围绕着产业链和上市公司去做相关并购整合,也是非常好的一个退出路径。


退出的时机与周期、投资人诉求需平衡


张驰:投资永远是为了退出,不管是去A股还是科创板,都是为了退出,现在看来退出的主要路径就是IPO,实际上好项目永远好退出,差项目永远难退出,去年我们投了十个亿,有六七亿接的老股,而不是参与定增,价格认可我们就接了,这样也能获利,也能投出去。


我始终觉得好的项目大家都不那么想退,退出就意味着筹码少了,但最终还是要退出,因为基金是有期限的,能够明显感觉到只要投到头部企业,我们想退出,不管有没有上市,在一级市场也会有别的机构来收让,这些都属于比较好的明星项目,一般中等或者需要成长的项目一级市场不好转让退出只好让他上市,上市之后再实现退出。


我们考虑两点,第一说服出资人基金期限做长,另外我们有一些成熟的出资人,基金成熟了再重新设立一支基金,如果能够持续投是好事;第二,尽量上市退出,如果真的出现问题,并购或者是被收购再实现退出。也有因为行业周期问题投资人不愿意投了,各种情况都会出现。退出是考验管理人能力非常核心的环节,比投的时候更考验管理人的能力,包括管理能力,对行业的判断理解,还要和各种人打交道的能力。


新鼎的退出都是管理人在负责,一般正常的IPO无所谓,其他比较复杂的特殊情况,对个人要求很高,尤其在2015、2016年投过新三板项目,2017、2018年新三板比较低迷时,非常考验管理人,出资人强烈要求退的时候,反而不是最赚钱的时候,管理人有非常大的责任说服出资人什么时间点最赚钱,国内的出资人大部分是不理性或不成熟的,市场需要一个成熟的过程。


张文军:对于创投基金来说基金是有期限的,募投管退,每个环节都很重要,最重要的还是退出,退出决定了项目收益率,曾经投了明星项目,退的比较早,仍然不可以得到大家的认同。现在有一个观点,二级市场的资金有传承关系,可以真正的穿越周期,目前这样的可能性还是比较低的,中国的资本市场IPO还是主流退出方式,科创板开板以后,渠道通畅了,全面实行IPO机会会更多,如果一个正常的企业IPO成功上市,和被企业并购估值可能差三四倍。


真正成熟的资本市场,一二级市场没有太大的溢价,这个时候大家就会考虑更加多元化的退出方式,我要不要把蛋糕做大,是不是跟同行业做整合,是不是做上下游的整合,这样我可以在某一个细分行业的领域做垄断,这样的并购才有意义。在某些细分行业里取得相对垄断的地位,这样未来估值成长空间就更大了,这样并购重组的方式很可能会成为未来资本市场的主流。


目前来讲在一两年之内我们还是看不见的,需要假以时日,三到五年之后IPO加速真的很多了,二级市场估值和一级市场之间基本上没有太大的套利空间了,这样的情况下并购重组做大蛋糕将成为创投机构的主流退出方式。


如何把握退出节点


袁宏伟:大家现在投资都是以财务为主,很少参与到企业的经营层面,尤其是科技企业的投资,将来整个IPO市场完全通畅之后价格可能就不是一个非常信服的IPO退出因素,通过IPO退出或者是通过并购退出怎么能够实现预期收入,对每家机构有不同的考验,我先分享一下我们的观点,对我们来说更希望把自己的投资布局做的更加专注,这样可以在某些熟悉的领域比企业有更开阔的视野,同时在自己的投资组合里形成一个小的产业链,这个产业链聚焦在某一个行业,把单打独斗的项目整合在整体里,让他们之间产生凝聚力,到最后形成价值的增值,这个是我们的策略之一。


如果实行这个策略,对我们来说最大的考验是对企业的理解要深,资源的投入会更多,也就意味着对单一项目的投入可能要超过20%、30%,做大筹码才会有更大的动力,才会更集中精力做好加持,这也是未来我们的选择之一。想请各位分享一下一旦市场大门打开,退出的渠道已经不用做过多担心了,要什么时间退,如何退,怎么发现价值,在发现价值的基础上怎么创造价值?


齐慎:VC机构过去偏向于成长性投资,二十年来,达晨从财务投资转向产业投资人的角色,只有对于产业链深度的挖掘才能对产业做整合。注册制改革以后,一二级未来获利的空间价差是不是会缩小,这取决于投资阶段,如果是在企业早期发现价值,在二级市场还是有一定的空间。另外,未来平庸的公司在二级市场的定位可能会偏低,现在对很多民营创新企业来说50亿是一个坎,50亿以上的不多,未来一些平庸公司在二级市场的机会就会受到挑战,这是不可避免的趋势。对投的平庸项目,怎么做有效的并购整合会更关键。


多元化退出的风险处理的难度是最具挑战性的,2019年在大投资环境放缓的情况下,我们加大了对问题风险的处置,过去我们跟不少企业都有回购条款,这时候能不能坚决执行很重要,钱投出去容易,收回来就要看投后对企业的管理能力。


存量项目的最佳退出方式


袁宏伟:我们都聚焦在成功的项目上,相对来说比较平庸的资产怎么发现价值,最大的规避风险,及时得到一定程度的退出,接下来聚焦在这个方向上有没有不同的做法?


王贤平:聚焦存量项目,未来一些传统行业并购是主流的方式,从产业链的分布来看国内最大的房地产产业链从原材料到建材最后到后市场,汽车产业链也是,这两个产业链还有很多机会,这个机会不是传统的去投,投完以后等几年上市再退出。中国除这两个行业以外其他行业都存在一个集中度的问题,集中度的产生本来就是一个增量,在提升的过程当中必然会带来利润率的提升和现金流的改善,在这一领域也是可以深度挖掘传统行业并购整合相关的机会,去撮合交易,去发现创造交易的价值。


张驰:2020年之后整个资本市场将进行快速改革,整个上市速度极速加快,大量的企业能够快速的上市,后面肯定是退出更容易。第二个就是价格,一二级价差会极具缩小,这就是退出的另一个问题,我们还是要聚焦在几个细分领域,把产业研究清楚这样才能找到合适的项目、价格,才能赚企业成长的溢价。好的项目我们的逻辑是重仓,理解的企业、理解的行业重仓,这样上市以后有把控力,上市之后也能赚很丰厚的收益。


张文军:如果真的像大家想的一样未来一二级市场估值回归,可能整个创投行业的投资理念会发生很大的变化,退出最终决定了我们投资的方法和未来的想法,未来IPO不会产生很大的爆点,我们的投资方法、理念都会发生很大的改变。投创新科技未来可能会产生比较大的升值空间,第二,主动会参与并购重组,要想办法把蛋糕做大,不是简单的等项目被动长大,帮助被投企业寻找更好的管理团队,或者是在整个产业链上下游做一些并购,增强被投企业在产业链中的地位,整个产业链当中最强的公司往往吃掉了最大的利润。未来IPO提速使得二级市场和一级市场的估值差价减少,投项目在没有上市之前一定要选在整个产业布局当中会担负至关重要定位的企业。

关键词:融资 
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