2021年1月13-14日，由融资中国主办，融中财经、融中母基金研究院协办的“融资中国2021（第十届）资本年会暨颁奖盛典”在上海·鲁能JW万豪侯爵酒店盛大开幕。此次会议以“平凡的荣耀——责任与创造”为主题，对股权投资行业的生态进行了一次全面的观点挖掘和问题探讨！
在《注册制下，寻觅新“风口”》为主题的圆桌论坛上，由龙马资本董事长雷杰主持，华软资本合伙人段旭东、阳光融汇资本董事总经理李贞妮、海尔资本董事总经理刘璐、鼎晖创新与成长基金高级合伙人张海峰、天堂硅谷高级合伙人周鑫等参与，针对风口之下如何投资、如何对抗估值高企等问题展开热烈讨论。
以下为PE专场《注册制下，寻觅新“风口”》论坛精彩实录，由融中财经(ID:thecapital)整理：
01
风口之下，如何投资？
主持人（雷杰）：注册制对投资机构的影响是巨大的。上市和退出容易了，无论中早期还是中后期投资机构都受益良多。加上流动性，二级市场和一级市场出现了很多投资风口，有些风口的猪已经飞的很高，比如半导体、生物医药，企业估值已经超出100倍。
长期来看，作为投资机构，从回报角度如何评价和看待这些风口行业、风口企业？
段旭东：大家以后可能要适应这样的情况。从美股看，核心六家公司基本占掉近一半市值。估值高企，我认为这是一个好事情。为什么？
首先，我国资本市场的基础制度建设已接近中后期，创业板试点注册制，是中国资本市场成立30年以来最重大的改革，全面推进注册制的脚步离我们越来越近，更大胆一点的想法明年甚至会放开涨跌幅限制。在严监管的前提下，我们的资本市场正在走向市场化，大家进出自由，头部企业获得更多市场追捧，形成水大鱼大的蔚然景象。
其次，全球货币超发推动核心资产价格水位升高，只要不把杠杆拆掉，不把货币回收，货币的流动性泛滥将在新的朱拉格周期开启时，使得二级市场估值的上涨快速向一级市场传导，也就是说企业估值还会上涨。
再次，投资是投未来，在未来市场普遍高估值的常态下，多看少投，重研究慎决策，只有长期的深入研究，才能在该出手时理性快速决策，抓住机会。
最后，投资人要耐得住寂寞，财富是认知的变现，热点天天有，面临市场诱惑是肯定会的，但是还是要深刻了解自己的核心能力和禀赋资源在哪里，知道投资的边界，这也是华软发展了十四年始终能保持稳中有进的主要原因，资本市场蓬勃发展，市场容量足够大，在自己“能力圈”范围认真做好每一次投资决策，当你有超过绝大多数人对这个行业或公司的洞察力、判断力和资源时，你就不会茫然，也就不会太过于关注所谓的泡沫与寒冬、风口与热点的问题。
李贞妮：这是很有意思的一个话题。实际上，在中国，经济高速发展，科技完全呈现加速度发展，但中国的资本市场与成熟的美国不一样。美国经济发展产业发展已经到了相对平稳的状态，会有很多Buy-out机会。
在中国，科技产业加速度发展，无论有没有投资和投机等外在因素，这些行业本身就是热点。现在市场上投资机构很多，投资人本身自驱力、知识水平都非常高，如果A机构能够看到加速度发展的行业，那么B机构C机构也必然能看到。这就会形成相对不是负面的风口概念。反过来讲，投资机构要去拨开风口表层的现象，真正看到内涵的趋势性投资机会。
今年，半导体可能是风口，但是梳理发现，在中国的国产化比例还很低，而半导体最大的需求是在中国。一个产业的市场在哪，一定程度上决定了它的技术应该在哪，产业链在哪。这是很典型的趋势型变化推动的风口。
刘璐：这个话题对于PE投资机构来说，涉及整个投资策略选择。对于产业投资人，相对于中后期项目的确定性要求更高，如果未来估值不能到200亿就不投。
从目前二级市场上市公司分化来看，市值排名后50%的小市值公司，美股每天成交量4%，港股占1%，A股在2016年的时候成交量超过30%，2020年只有19%。这个趋势是潜移默化的。
反过来，疫情加剧了每个赛道的产业分化，在一级市场找项目，首先会选择细分赛道龙头，或者有望成为龙头的企业，估值可能高，但它可以穿越周期。相比之下，财务各方面规范性也会更好。简单总结，我们选每个赛道的龙头，单量比较大，投完之后把我们产业赋能的价值带进去。
张海峰：关于风口上怎么做投资？我们其实把风口分成两个逻辑维度，一是看现在这个时点所处的金融周期；二是看时点所处的产业周期。
对于投资人来讲，最佳的投资时点是：产业周期要起来，然后做前瞻性布局。但是，金融周期还没起来，等投完以后，过一两年金融周期起来，能赚大钱。最差的是：金融周期起来了，产业周期是伪命题，肯定投到高点上。现在来看，两个周期在叠加，既不是最佳时点，也不是最差时点。
在金融周期上，投资相对比较谨慎。但核心还是要投的好，并且在看得懂的领域投的早，才能够抵御金融周期。在产业周期上，酝酿很多大的变革，不管是生物医药还是硬科技，从模式创新到科技创新，这些都是在产业变革的初期。当然，每个赛道的产业周期也都不一样。
周鑫：其实这是两个话题，一是关于注册制，一是关于所谓的投资风口。
关于注册制，我们有一个最基本的判断，把上市作为取悦投资人最后一个手段的这些企业，不会再碰了。原因很简单：一二级市场的差价在缩小；上市后的解禁期能否维持比较高的估值和流动性我们不乐观。
另外，注册制后，强者恒强，二八效应非常明显。大量企业可能连壳价值都没有。所以，投资机构要投资未来的成长性机会，投真正能够做到进口替代、创新性需求以及可以帮助提高效率，增加收入，最起码也要能降低成本的企业。
对于风口，直白讲就是估值泡沫。估值泡沫有三种情况：
第一种，所有人都认为它是泡沫，最终它确实是泡沫。这种项目不应该投。
第二种，大家都看好，并且也能够获得15%-20%合理的股权投资回报的项目，这时就要看投资机构的资金成本、资金属性的要求，如果2%-3%的资金成本投资预期年化15%-20%的项目，也没有什么问题，至少不会出大风险。
第三种，有些看似风险很高、估值泡沫较大的项目，其实是因为投资机构对于这个产业的理解还没有很到位，但也有少量的投资机构，在看似较高的估值下提前布局，结果这家公司的成长性远超其他投资人的预期，这种项目是很有投资价值的。
所以，投资机构要做好的就是行业聚焦和深度研究，在专注的领域中持续不断投出好的项目。这也是我们投资人的责任和义务。
02
如何对抗高估值
主持人（雷杰）：因为注册制的原因，去年二级市场流动性泛滥造成高估值；同时受国家产业政策推动、政府基金和地方引导基金共同推动，我个人感觉一级市场估值到了难以下手的地步，看的多投的少，很多人在风口看热闹，但迟迟下不了手。
那么，过去一年，各投资机构是如何应对一级市场估值普遍高企的现象？
段旭东：PE快钱的时代已经过去了，这时候更需要回归到投资的本源，首先我们要为LP创造更好的投资回报，自身也能得到更好的发展，同时作为专业的机构，用资本的力量赋能中国实体经济，用助力社会发展视野去选择投资赛道，用合伙人的角度去选择赛手，深入的研究行业，回归到价值投资，为企业赋能，陪伴企业成长，不要孤立的看估值，因为估值高低是相对的，当被投企业有持续的高成长性，能够持续为社会创造价值，我想这是对冲未来高估值的最朴素的想法。
李贞妮：赋能很重要，也是体现投资人除了带来钱以外更重要的本事。
另外，上市本身应该是退出的手段之一，但它绝对不能成为公司唯一的目标。在今天的环境下，投项目更重要的是要想清楚，跟它能不能上市并没有完全直接关系。如果基于上市做判断，最后选出来的往往就是那些最高估值公司。
目前，高估值从二级市场传到一级市场的问题是存在的。每个投资人面临的比较艰巨的环境，估值是相对性的概念，这是风险跟收益共生的关系。投资原则就是要判断真需求、伪需求，对公司未来真正价值的判断。公司不是因为有上市可能性，而是因为有真正的价值，这个价值体现在市场对它巨大的需求。
对抗高估值，其实关键在于机构能不能更早的比别人看到趋势性的机会。任何一家机构都不是万能的，聚焦很重要，在初步选定一些行业之后深挖进去，有人才储备，这很重要。因为现在很多行业，专业化知识壁垒非常强。所以要在早期能够看清楚，在人才上就要有储备。同时，在行业里深耕自己的根据地，这样是能够投进去的比较重要的因素。
刘璐：多看、少投，坚守策略。投完以后，能不能赋能也要作为一个重要的判断标准。
周鑫：估值高企是过去十年也是现在的主题。高估值不是说不能投，但是不要让自己成为最后接盘的人。
在天堂硅谷，特别知名的项目几乎不投。如果市场上已经看到这个项目满天飞，BP都收到的项目是不会去投的。2020年，我们投资的项目，绝大多数都是自身挖掘，而非市场机构推荐的。在一些细分应用场景里，多做研究，尽量发掘同行目前还没有看到的项目，做中早期布局，特别是在产业互联网、SaaS等领域。
另外，我们还是要多去持续跟进一些过往接触的项目。如果我们认为在这个阶段估值不是很合适，等到下一个阶段，商业模式得以验证，盈利增长超过预期，企业进入到新的发展周期以后，这个估值如果是匹配的，也是可以再去投资的。而且，持续跟进还可以在未投资之前给企业赋能，获得企业家信任，或许企业会给我们单独开一轮或者是提供一些相对好的投资条件。
03
投资就是投未来
主持人（雷杰）：最后，您认为未来的投资风口会是什么行业？
段旭东：投资就是投未来。未来主要关注的领域会是信息化、数字化转型以及数字货币、区块链，包括脑机接口等。另外，能源格局的改变也会催生一个时代的大潮。在新能源汽车领域，布局电池、整机材料、隔膜等在产业链布局。
李贞妮：阳光融汇比较看好的还是医疗和科技。
医疗领域，医疗服务、创新药、医疗器械等，同时像基因测序这些前沿技术相关主题。科技板块，从云计算到企业服务，我们看到软件升级带来的巨大前景和机会，尤其信息安全的急迫性需求。同时，半导体产业链，但这跟机构自己的禀赋资源和投资回报需求有关。
同时，中国工业化升级也会带来一些机会，尤其在细分的自动化领域。
刘璐：我们投硬科技。硬科技的主赛道，0-1的过程基本走完，包括芯片、人工智能等；但是“科技+”才刚刚开始。不管是科技+金融、科技+商业，还是科技+医疗、科技+消费，具体的行业场景是需要花巨大精力研究的。
张海峰：整体的组织策略是科技创新为主，模式创新为辅。在生物技术、硬科技、企业服务和新消费四个领域深挖。
周鑫：给大家提个建议：想想中国成为世界第一以后会长什么样子？我们看两个方向，一是能增加客户收入的产品和方案提供商，二是给中小企业提供降低成本的轻应用或者轻产品。
主持人（雷杰）：我认为新能源是下一个风口，包括光伏、风电和动力电池。最后，感谢各位嘉宾，感谢各位听众的耐心聆听，祝愿大家在来年2021年有更大的收获！