投资人谈医疗投资:估值逻辑正在转变

2022-08-28
来源:融中财经 作者:融中财经
由惟精资本联合创始人关志宽主持的主题为《后疫情时代,从医疗到健康管理的投资趋势转变》医疗大健康专题论坛在本次峰会如期进行。


2021的中国,在一场熔旧铸新的脉动中,国民整体向心力空前高涨。同时,在世界经济增长低迷,国际经贸摩擦加剧,疫情依然肆虐的严峻形势下实现了8.1%的经济增长,中国经济依然担当世界经济复苏"领跑者"的角色。


2022年8月17-18日,由融中传媒主办,融资中国融中财经融中母基金研究院协办的2022(第八届)中国产业投资峰会隆重召开。


峰会围绕产业投资、芯片半导体、集成电路、企业服务、专精特新、生物医药、高端制造、新消费医疗大健康等领域展开探讨。峰会汇聚众多创投机构、产业资本、政府相关,共同剖析产业纵深,探讨产业投资趋势。稳中求进,守正创新,提出中国产业的变革与发展之道。


2022年在疫情的持续下,医疗大健康成为今年十大投资热点之一。作为中国消费升级趋势下受益最大的大健康产业是典型的高增速、大增量的蓝海市场。医疗大健康产业链投资如何挖掘?AI、区块链、虚拟现实等先进技术和医疗大健康的趋势融合?其中的投资机会?医疗机器人、独立医学影像的发展?"互联网+"整合型医疗服务模式将会逐步发展,如何挖掘其中的投资机会?医美、体育、健身休闲将再度火爆,和医疗的结合机会?


就以上问题,由惟精资本联合创始人关志宽主持的主题为《后疫情时代,从医疗到健康管理的投资趋势转变》医疗大健康专题论坛在本次峰会如期进行,参与本次论坛的嘉宾有鼎晖投资VGC高级合伙人高洁亮,盛宇投资管理合伙人沈琴,阳光融汇资本管理合伙人石晟昊,元明资本合伙人温雅歆,中金资本董事总经理、中金康瑞医疗系列基金负责人吴夏,同创伟业合伙人郗砚彬,软银中国资本合伙人赵刚等。


以下为现场论坛精彩实录,由融中财经整理:


关志宽:医疗健康在过去这些年一直为投资所关注,而且排在各个细分领域前三名。我们先按照顺序做一个简单的自我介绍。


高洁亮:鼎晖是一个多资产的管理平台,目前管理资金规模超1700亿,我来自其中的创新与成长投资基金,这个基金以早期和成长期投资为主,这是一个综合基金,主要投科技创新,具体方向包括医疗健康、硬科技、软科技和新消费四个方向。我本人专注医疗健康投资,行业以技术驱动为主,主要包括创新药、生物技术、医疗器械、体外诊断和数字化医疗等细分领域。


沈琴:盛宇投资主要做两大行业,一是科技,二是医疗,主管基金规模已经过百亿。医疗赛道里主要关注创新器械、创新药与生物技术、生物合成以及生命科学支持等子行业。


石晟昊:阳光融汇是险资私募股权投资机构之一,我们主要关注医疗健康和新兴科技赛道。医疗健康赛道主要关注医药、医疗器械及IVD、精准医疗(包含医疗服务),新兴科技赛道主要关注芯片半导体、先进制造等领域。


温雅歆:元明资本专门投早期医疗机械项目,只专注天使阶段的器械,我们本身有医疗器械检测中心和医疗器械CDMO工厂。


吴夏:中金公司从2007年开始重建私募股权投资业务,中金资本成立后,管理中金公司境内私募投资基金业务,是中金公司的私募投资基金业务运营平台,目前累计管理资产规模超过4000亿元。中金康瑞团队是中金资本旗下专注医疗健康板块的团队,主要围绕医疗行业创新领域的上下游全产业链进行投资。


郗砚彬:同创伟业医疗板块主要布局三大赛道,生物医药、医疗器械和科研服务,目前医疗累计投资120余家公司,其中22家境内外上市,在北京设有北京医疗行业基金,规模10亿,专注医疗方向投资。


赵刚:软银中国资本主要投资方向四大板块,互联网、医疗、清洁能源、智能制造,我本人是医疗团队的合伙人,在医疗的投资主要是覆盖医疗器械、智慧医疗、生物技术平台。


关志宽:惟精资本是2017年建立的,自建立初始,就一直秉持"惟精惟一,允执厥中"的核心价值,坚定奉行稳健的投资策略,专注于生命科学和医疗健康投资领域,主要投资于境内外成长期成熟期的优质企业。


到目前为止,惟精已构建了数百家涵盖20余个医健细分领域的产学研生态体系,主动分析、自主发掘能力强。已投项目涵盖生物创新药、小分子创新药、CDMO服务、创新器械、制剂、医疗信息化等领域。


惟精一直秉持在为投资人创造价值的同时,坚持以产业的心态做投资,坚持专注和稳健的风格,我想这也是大多数做一级市场的投资机构遵循的一种理念。


01

投创新:要不要、投什么、怎么投


关志宽:今天大家看到所有的嘉宾还是比较有代表性的,既有产业背景,也有金融背景,既有国有企业,也有民营翘楚,既有美元基金,也有人民币基金,整个讨论还是比较值得期待的。


我们直接切入主题,我先提第一个问题,这几年医保政策腾笼换鸟,鼓励创投,地方引导也偏好新经济,但受外部政治、经济环境影响,资产避险情绪不断升温,在这样的大环境下,医疗健康还要不要投创新,投什么样的创新,该怎么投创新?在这样一个市场情绪下,各家机构都在思考什么或者都在做什么?


高洁亮:投资创新还是比较坚定的,从十年甚至二十年的维度看,中国医疗健康产业经历了从低端仿制到快速跟随再到自主创新的过程。当前一级市场投资以快速跟随结合自主创新为主。医疗健康产业正处于快速跟随到自主创新的过渡期,需要创业者、资本和所有参与者形成合力,完成整个行业的产业升级。


过去一段时间二级市场表现不是很理想已经波及到一级市场。投资创新是坚定的,但需要更加谨慎、专业和细致,无论是赛道还是项目的选择,工作要做的非常扎实,研究的非常深入,才能做出准确的判断。


沈琴:投资人或者创业者都想着如何去做创新产品,创新技术。从医疗端来讲,我们投资的初心要沿着创新去投。如何去投创新,我一直强调投医疗一定从临床的痛点出发,从产业链的痛点出发,这也是盛宇投医疗秉持的初心。


例如,疫情伊始新冠抗体检测的大规模应用让 IVD赛道内非常传统的胶体金异军突起,甚至颠覆了业内人士的固有认知,但当时检测卡必须的原料NC膜的全行业缺货刺痛了很多人的神经,这个膜的高质量国产化是产业链的痛点。


对医疗来讲我们可以投资的创新点非常多。在低谷的当下正好给予了每一个立足做医疗产业投资的人机会,研究产业链的痛点,临床的痛点,医疗投资是非常长周期的产业,需要整个生态圈有长期心态才能把创新这件事情做好。


石晟昊:我们始终秉承谨慎乐观的态度,主要从三点看整个问题。


第一,从中国整个人口和经济构成来讲,整个医疗健康未来的成长性刚刚起来,中国有最多的人口体量,当然会被印度超过,但是体量存量在这摆着。


因为最近几年的生活质量不断提高,人均寿命在一直上涨,随着人体的老龄化,疾病谱都会带来一系列变化,对于医疗的需求还在成长。


毫无疑问现在中国还是全球最大的经济实体之一,从承担的能力来讲没有太大的问题。从长期来讲,中国的整个医疗健康行业成长仍处在方兴未艾的窗口期,这是我们对未来的研判。


第二,从整个投资的理念来讲,我们始终坚持,无论是什么创新的技术,什么样的新业态,我们必须要符合两点:卫生经济学,能算得清账,如果是新技术,临床疗效要算的清。一些所谓的快速copy的概念,未来不太会有存活的空间,大家会把精力放在真正符合卫生经济学,能够提升整个医疗效率,临床疗效的技术,能给病人带来直接好处,给医生和医疗工作者提供更好的工具等,这几方面衡量我们的投资标的和投资价值。

第三,最近四五年看到一个非常欣慰的现象,在一些非常前沿的技术领域,我们确实有突破,比如说在细胞、基因、靶点快速筛选,包括一些高值耗材医疗器械的突破、影像方面的突破,都是建立在过去十年甚至十五年,长期在基础科学的投入上。同时,在前5-7年出国的人才,开始回流,国内的基础教育,基础科研水平的提高,人才大量蓄积。


基于这三点,我们还是秉持谨慎乐观的态度,投医疗健康行业,但要非常谨慎的态度。


大家需要有泡沫,没有泡沫就没有热度,但是泡沫又不能太多,像啤酒一样,啤酒没有沫会觉得不好,如果全是泡沫会觉得被骗,怎么掌握实质和泡沫,怎么从项目本身和热度来衡量,这是我们从去年开始,今年贯穿投资思路的主线。


温雅歆:医疗的投资有三个方面,医疗服务、药品,一个是医疗器械。IVD归在医疗器械里,我从医疗器械方面谈谈创新的看法。


创新无论在哪个行业都是永恒的话题,医疗器械早期的投资,首先是判断产品是不是有市场潜力以及有没有技术门槛,然后和临床医生以及科研院所去看看创新的痛点,做好论证之后,我们投的比较快。今年已经投了七个项目,预计今年能投到10-12个项目,我们投的基本都是早期创新医疗器械。


医疗器械国家出台了很多的政策,鼓励创新。如果能给早期项目进行很好的赋能,并在临床上、应用上得到临床大PI的支持,创新项目就比较容易孵化出来。


器械和药品不同,一个大的器械品种可能只有几个亿的销售额,从形成一家上市公司的体量来说是远远不够的,所以我们更看重投资标的是不是平台技术,能有哪些延伸的使用。


同时,刚刚提到我们自己有医疗器械的检测中心,能够帮助企业完成产品验证服务。早期阶段,我们能帮助企业一起来判断产品是否有更好的临床使用价值,从这一点来说,我们判断一个市场跟别的基金机构不太一样。支撑一家上市公司,一个产品远远不够,我们还要帮企业去寻找更适合使用其平台技术的临床适应症的扩展,使其能达到科创板上市标准。这是我们选择一个标的最重要的方面。


吴夏:我们在各种环境下都会讨论投资创新。创新对应的就是一个企业的壁垒,投创新,关键要看是“真创新”还是“伪创新”。如果是真创新,则会为企业构建起产品壁垒,壁垒可以帮助一个公司构建起核心竞争力。例如近阶段股市在调整,这段时间我们会更多关注企业自身的主营业务,会更加聚焦在企业创新的科技性和壁垒性上,不受股市影响,安心把企业的商业模式和运营做的更加扎实。


创新可以分为三种类型,一是技术上的创新,可能是小的技术改进;二是产品的创新,可能带来全新的产品,可能解决一个疾病或领域的问题;最后是商业模式的创新。


近期,我们对北京的三甲医院进行了大量访谈,关注医生如何进行医疗科技成果转化。我们发现,由于医生面对患者具体的需求,所以在临床方面有十分丰富的经验,但他们对商业的理解相对少一些。创新过程中,有很多好的点子、想法和经验,但对创新的具体商业形式,有时相对缺乏概念和理解,这就需要把想法、需求和痛点转化成为完整的商业计划。


比如,有的医生和我们讲,某科学院有一种新的技术,他们希望把它转化成为新的设备,做之前做不到的事。通常医生的创新可能会止步于此,但对于商业发展而言,还需要继续理清商业模式。以皮肤病为例,患者线上提供患病处的照片,通过AI即可进行诊断;但商业模式是否清晰、AI能否收费、医保能否支持、医疗服务的闭环,甚至后续随访服务的完整设计等一系列问题,都需要创新者进一步研究。


总结一下,创新需要面对三点问题,一是建立壁垒,二是建立产品,三是建立商业模式。并且每个细分领域里都存在很多创新的可能性。


最近我们也发现有一组有趣的数据:中国目前动物实验建模的比例在20-30%左右,欧美在50-60%左右;非人灵长类动物实验我们的规模是两三万,而美国的规模是七八万。为什么我们用量比较少?因为之前我们还在赶超阶段——很多研发还不是全球性的创新,而是把人家有、我们没有的东西,通过改造结构等方式,做出来;从现在开始,我们会更多做全球领先的创新,是别人没有的创新。如果进入这样一个阶段,对动物实验建模就会有更多需求;若不建模,药效性研究不够就上临床,那么失败的概率会大很多,浪费时间浪费钱,所以全球领先的创新,肯定需要非人灵长类动物建模实验室建设,这是创新的基础,这是医疗领域的新基建。


我们在投资创新过程中,之前很多关注治疗疑难杂症的药物和器械,现在也可以关注在研发过程中一系列平台的搭建——包括动物实验、递送系统、脑电波数据的提取等技术,这些也是创新必要的准备。资本的参与应该给创新提供更加坚实的基础,创新是很难的工作,走到最后一步获得成功,很需要研发创新所需的新基建的商业模式的搭建的。


郗砚彬:医疗投资,是与产业、国家政策息息相关的。2020年之前,以商业模式为主导的医疗服务投资占比相对比较高,从2020年至今,生物医药、医疗器械两个领域投资占比已经高于医疗服务。技术创新驱动的企业已经成为医疗赛道的中流砥柱,相信未来也是。


技术创新是很多企业,不能说是唯一的出路,但是最主要的出路,加上政策导向,近几年,国家政策无论是药品注册还是器械注册,都看到国家对的创新导引性作用,这对投资来说是非常积极的导向,投资应顺势而为。


对于我们来说,生物制药、医疗器械和科研服务三大板块里面,95%以上的企业都属于创新性的企业。创新企业里面,哪些环节会成为未来几年重要关注点,是我们在过去、现在都不断思考的问题。


从我们看到的一些发展趋势来看,以前大家关注是一些海外大企业的人员回国创业,一些公司快速地以VIE的方式进行融资,最近这几年大家比较关注的是高校、研究院所的科学家创业。这个趋势说明,医疗创新已向基础创新,底层技术创新转移,这也是未来医疗投资的重点。基础创新融合后期的产品工业化,配套商业化,将提升整个行业水平,会得到越来越多投资人的关注与青睐!


我们的关注点也是随着整个产业、国家政策包括同行机构的变化进行调整。未来我们可能更多地关注前面提到的这种底层创新,我相信未来的趋势是不会变的。


赵刚:分享一下软银中国20年做创新投资的一个感悟。


今天创新还会结合到一个词“寒冬”,我个人在软银中国经历过两次,整个团队经历过三次寒冬,一是2002年的泡沫,二是2008年金融危机,三是疫情带来的全球化危机。软银的特点是,每次危机都是我们的高投入期。如果做创新,创新一定是为了满足某种需求或者实现某种价值,什么时候对需求、价值看的更清楚呢,就是在最冷的时候。


在资本市场火爆或者经济火热的时候,需求是一个泛滥的状态,价值也是一个泡沫化的状态,作为投资人你无法真正识别价值的核心和意义,反而在更寒冷的时代或者状态里面,对需求,对企业或者技术的价值意义可能反而是能看的更清楚或者更凸显。


医疗其实尤其如此,我举这几年的例子,2015、2016年,互联网医疗的投资是非常火热的。为什么?经济火热,人的收入增加,消费升级,医疗健康的升级需求很旺盛,所以大量的投入。这里很多需求现在看来,就是伪需求或者一个被放大的需求。


今天在冷的时候看需求,医疗中两个最根本的需求,一是解决刚性的生命需求,这个病有得治没得治的需求,最终从生命的需求解决问题。二是基于医疗过程中参与者,医院、医生降本增效的需求。


由于疫情等原因,医院收入下来了,现在对数字医疗依然有很旺盛的需求,需求是怎么帮助医院降本增效,这种需求带来的实际经济价值是显著而明确的。这些企业在寒冬中如果能够把这件事情做好,我们可以推演在未来整个市场回暖或者经济恢复到正常,医院经济恢复到正常的时候,它所能释放的价值、产值一定是更高的。这个时候我们做的投资的决策或者选择投资的标的,在未来获得好的收益或者更大收益的可能性,显然是大的。


这是软银中国经历过两三次周期后得出的投资策略。去年整个医疗团队新项目一共就投了两个,我们内部从年初杀到年尾,尽调完之后毙掉的项目超过20个,今年上半年完成三个项目的签约和打款,下半年还有三到四个进行中的项目。2002、2003年没有医疗,有互联网,互联网对阿里、淘宝做了两次增资,后来带来回报大家也看到了,我们谈论创新、寒冬,归根到底地是一个话题,我们是做价值。所有的创新都是围绕价值做事情,如果偏离这件事情,单纯讨论创新是没有意义的,或者把你带到一个错误的角度。


这是分享从软银中国在中国二十几年的创新和所谓寒冬的感悟。


关志宽:惟精在投创新上的一些看法和把握是在投创新的同时,也要保持一定的冷静,这一点非常重要。我们从四个维度看医疗投资这件事:


第一,合趋势。包括政策趋势、技术路径趋势、市场趋势等等,这是一个宏观判断。


第二,可持续。企业在创新的同时会不会倒在路上成为烈士,如果有这些风险,通过我们的投资、加盟、投前赋能可不可以解决,帮助企业化解可能遇到的困难和风险,这是我们要解决可持续的问题。甚至创新的同时,企业可不可以自己产生一定的现金流或者造血功能?


第三,可验证性。创新需要市场有多大,这个市场到底存在不存在,药品疗效如何,最后的成药性到底有多大等,这些问题都需要我们作为做出充分的验证才有可能做一个冷静客观的判断。


第四,可退出。我们作为财务投资人,最终来讲追求的还是可退出性,包括可退出的选择性和确定性。


通常来讲,惟精会从这四个维度投创新,同时做一个冷静的判断和把握。


02

关于退出:短期IPO仍是主流


关志宽:下一个问题,不同于欧美市场,在人民币投资市场,上市还是退出的主要路径,甚至超过90%都需要通过上市解决最终的退出。这会导致一个现象,本来是分层次的资本市场,分层次的资本市场之间风险系数不应该是高度趋同,但最近这一年多,即便是抗周期的医药行业,也出现一个很大的调整,二级市场很快就向一级市场做传导,这样的传导也会导致大家对投资情绪的影响。


纵观中国这样一个大的市场环境下,请教一下各位嘉宾,一级市场投资,医疗健康领域的投资,退出多样性、可能性、可行性究竟在哪里?比如说CRO,中国CXO领域的小散,在这种情况下,存在不存在一些并购整合的机会?谁可以做这个并购整合?包括在资本市场,资本市场出现下行的趋势,S基金出来接盘,境外有很多bu-out基金,在境内能不能做一些buy out,buy out掌握主动权,掌握企业深度的经营,甚至对它的退出有一个选择权。


高洁亮:这是关于退出的话题,最近能够感觉到LP对投资人的要求在发生变化,从关注IRR到关注DPI,退出是所有GP最关注的话题。


退出常见的三种方式,IPO,并购,股权转让。目前国内主要退出途径还是IPO。


从2018年开始,随着港股18A、科创板、创业板注册制及北交所等陆续推出,我国资本市场体系逐步完善。从今天这个时间来看,从科研基金、政府引导基金VCPE新三板、北交所、主板、创业板到科创板覆盖了创新企业的全生命周期。


未来的IPO可能还会是很重要的退出途径。过去几年资本市场逐步完善,港股18A、科创板第五套等允许没有收入的创新型企业上市,客观上对资本市场进行扩容。很多医疗健康公司以前上不了市现在可以上了,通过IPO退出的路径变的更加通畅,当然能够退出不代表有好的回报,投资还要谨慎,水库扩大了水变多了,但是你投的项目是不是大鱼,这更多要靠非常细致的研究工作挑选最好的项目投进去。


未来并购退出也会有一定比重,现在整体比例偏小。创业公司的技术和产品,和很多上市公司和大型产业方有很强的协同和互补,从产业角度看具备并购条件。但现在初创公司的估值整体偏高,当估值回调到相对合理的价格时,并购会慢慢增多。另一个维度,很多初创公司有很多好的技术和产品,但可能由于市场规模不大等多种原因,导致无法独立上市,通过并购实现退出也是一个不错的途径。


沈琴:前两年的投资界有个说法叫“ to VC”,击鼓传花,推升估值,所谓的账面浮盈,下一轮融资时,增资高估值,老股便宜一点,新老股东皆大欢喜,新投资人的成本降低了,老股东的成本回收了,这也是一种退出方式,但只适用于过去的市场逻辑,这样的退出方式随着如今整个IPO市场的回落和资本市场逻辑重构会慢慢减少。


所以, IPO还是中国资本市场上退出的主要途径。但我们要警惕“丐帮上市”的现象,尤其是港股,企业为了解脱对赌和回购的压力,发1%就上市了,这种IPO对投资人来讲就不是退出之道了。还是那句话,医疗投资是长期主义的行为,整个产业链或者资本生态圈都需要回归长期主义心态,远离急功近利。


第二个主要的退出途径也是在国际上医疗投资主流退出方式之一,即并购。并购能够实现的前提则是估值的合理化,价格要回归到跟它的价值相匹配,否则产业资本没有并购的动力和基础。一切的一切回归到我们的初心,长期主义支持整个医疗产业的创新。


石晟昊:无论是IPO,buy out,还是股权转让,围绕的核心问题还是企业本身的价值问题。美国的纳斯达克,港股有很多科技概念公司上市以后,沦落为股价几美分的仙股。上市是维持流动性的通道,如果规模不够大,技术不够先进,特别是创新药临床发生问题,也是没有办法维持高估值。


对三个问题还是回归到一点,无论是一级市场、二级市场,企业或者项目本身的价值究竟是不是撑住企业。


并购、buy out,中国处于一个成长、成熟的过程中。一个buy out,不是头一天拿到控股权就进行资产的拆分,里面牵扯到资源的衔接,牵扯到对管理团队管理的提升,牵扯到要在非常完善的资本市场,对于一些资产进行处置。整个中国大环境,从职业经理人市场,资产处置的市场,一些法规的要求,到资产上市,目前仍处于发展中,未来是一个很好的方向,假以时日,需要投资人、产业机构、监管方才能让这个方式变得更加成熟起来。


这三种方式只是做投资做退出的方式,真正达到最大的价值,能给LP赚钱,在于企业或者项目价值的判研。


温雅歆:关于退出,我的看法跟大家有点不太一样,我原来是做器械CRO的。可以看到18A出来以后,港股上市公司有的在上市前估值到器械类,比如说某个神经介入公司,上市前七八十亿,上市之后十几亿,资本很难退出。刚刚提到器械都是小品种,多大的销售额、多大的利润才能撑起估值。


我们投过这样的项目,天使投的,现在到上市前也是70多亿,当然给LP赚了很多钱。这个行业本身的特点决定了器械的销售以及利润能不能撑起这么高的估值,我们现在采取的策略是什么?那就是投早,项目第二个出手的都少,基本上都是天使进去的。


天使进去,会给企业赋能,帮它做产品验证,帮它补充临床适应症,让它的产品线适应症更宽一点,市场容量更大一点。投早之后,企业拿到证,我们可能就会退出来。实际上器械医疗的产品销售和拿证是两码事。产品拿到证到销售,万里长征就完成了30%-40%,销售是另外一个逻辑概念,我们只挣比较有把握这一段区间的钱。


从投资角度来讲,这是可以的,但对整个行业的发展,不是特别有利。有的项目刚开始就拿四亿,有了4个亿,创始股东,注册资本就进去了,创始人心烦意乱,每天想着发财。真正把产品做出来,拿到证以及产生销售额是完全不同的概念。科学家自认为经营好的公司,我们经常说专职创业还九死一生,更何况科学家是兼职创业。


从投资角度来讲,投我们能看懂的阶段,真正产生销售可能还是要另外一个价值观判断是不是能退出。因为实际上国内的医疗器械上市公司都比较小,即便说眼科火热,即使做也是细分的项目,未来并购是一个方向。


前期已经炒的太贵,并购也不会买,怎么会上来买十亿、二十亿的公司呢?买了之后产生多少利润?资本把器械市场的水搅混了,我们的观点是看的早,在有把握帮助企业赋能,做产品注册、验证以及临床试验以及适应症的扩展上,从我们基金角度来讲,挣这一段我们能看得懂,甚至我们能帮它把握方向的,它自己不行也能变行的这一段的钱。这是我们基金退出的策略,希望在企业取得注册证以后,最起码把本金退出来,其他再伴随企业更好地成长。


吴夏:这个问题其实可以拆解成两个问题,一个是退出的估值,一个是退出的场地。


从估值上来看,无论是二级市场退出、兼并收购退出,还是后续融资退出,都脱离不了二级市场的影响。二级市场好的时候,一级市场也贵;二级市场降下来,一级市场也降,但是一级市场降价速度滞后一些。例如我们现在看到,2020-2021年上半年完成融资的企业,估值暂时还没有完全反应二级市场的变化幅度,但如果未来三年内资金没有那么充裕,随着时间的推进,可能估值还要再往下降。


因此现在我们投资的时候,不会去选择接2021年特别高的估值,还是要等一等,让市场冷静下来。退出的时候,由于上一轮投资的估值太高,这一轮没人接的话,也很难退出。无论在哪个市场退出,包括之前我们有几个大规模项目的兼并收购退出,都是时点比较好的时候,上市公司资金比较充裕,才能算得过来账;如果股市特别低迷的时候,兼并收购也不易促成。


历史经验来看,很多低点建仓的基金,都取得了非常好的成绩。


究竟什么时候是低点,什么时候是高点,则要看历史。中国人最喜欢研究历史,并且从历史总结规律,指导未来。2001年的基金黑幕是一个特殊事件,2005年破千点,之后的本币升值带来一波股市大涨,2008年金融危机,2012年之后由于一系列整改等原因,迎来一段盘整期,2016年IPO重启后,很多公司IPO后经常连续十几个涨停板,这是在历史上很罕见的盛况,2018年暂时回调,到了2021年的高点后现在又回调。基本每三到五年一定会有一轮市场周期和变化。


最近有很多投资人说,医疗行业表现不好,比其他行业跌得更多。但我认为医疗不是跌得多,而是之前涨得太多了,所以回调的幅度相对大一些,整个行业我们还是看好的。之前我们看到股价上涨的盛况,应该知道泡沫不可能持久,我们需要调整自己的心态。最近几个月,医疗行业的市场反弹还是很突出的,部分之前超跌的公司甚至实现了50-100%的反弹。


因此,我个人对市场的看法是,如果我们回顾历史20年的规律,每三至五年基本都是一个周期。希望大家可以把关注点更多放到企业的基本面上,只要企业基本面发展良好,等到市场回暖后,大家都会迎来比较好的回报。


而退出的场所,主要看基金的投资规模。如果投资规模比较小,在二级市场减持非常轻松;一旦投资规模达到10-20亿时,减持会非常困难,缺少足够的对手方。因此如果投资规模比较大,二级市场减持需要有充分的规划和部署。


另外,行业整合是一个行业发展到一定阶段的必然事件。我们也希望看到更多行业整合的可能性——企业在创业过程中自身都存在缺点,有些缺点是可以被大公司弥补的,所以被兼并收购不失为一个好选择,从产业的发展的角度来看,也是非常好的结果。因此,资本如果能够更多地促进兼并收购退出,也是非常有意义的事情。


郗砚彬:从退出角度来说,我非常赞同高洁亮总提到的。目前资本市场,不管是二级、一级,还处于成长期,初步形成了科创板、创业板,沪市主板、深市主板、北交所的一个完整二级体系,但资本市场发展还需要时间。


从目前存量二级市场公司数量角度看,美股医疗企业有1300家左右的医疗公司,A股有400多家医疗公司,每年以50家左右的速度在增长。我相信这个市场在不断的变化,随着企业上市的数量的扩增,过程中一定的调整是必然的。


不管是二级市场还是一级市场,都是为企业服务。国家政策的调整对企业端的利好是逐渐释放的,记得21年上半年,整体发行价格相对较低,下半年政策就很快做了调整,三季度自主定价逐渐放开,企业募集的资金也多了。对于企业,对于整个医疗行业来说是非常有益处的。


对于投资来说要考虑一个问题,收益变化是正常的事情,潮起潮落,有涨有跌是正常的事情,只不过是从二级市场延伸到IPO、一级市场而已。


未来三到五年上市退出还是主流。逻辑有两点:


第一,目前二级市场快速扩容,不断给企业注入资金,给创新型企业提供资金,上市是最好的方式。上市公司数量到一定的量,并购可能会逐渐多起来,但未来几年应该不会发生。企业在二级市场上市的价值相对并购会更高一些,这个决定了未来IPO是一个主流。


第二,并购目前处于相对难的状态。目前对有利润企业的并购比较多一些。但是翻看历史的发展,在股权没有盛行的时候,更多的是产品的技术转移,技术转让,技术开发,是比较普遍的。后来转让逐步转成股权,相信未来,随着上市公司数量增多,达到相对饱和状态的时候,市场会逐渐成熟,并购可能会陆陆续续多起来,这是一个时代发展的过程。


但是不管是二级市场退出方式,还是股权转让、并购的方式,都是为了整个产业的发展,沿着产业的发展去做适合当期的退出方式,是最适合的。未来几年随着市场的变化,投资人也会稍微做一些调整,调整是动态的过程。


赵刚:我讲一个话题,所有的退出还是价值的问题。


我们曾经有一家企业在2015、2016年经营非常好,那个时候交易所邀请它上市,也有很多的上市公司来开价收购它,也有很多的同行投资人找我们,希望买老股,但是烈火烹油,锦上添花,这个企业老板膨胀了,加上一些市场机遇没有抓住,2017、2018年经营上出了点问题,这些人都不见了,交易所不跟你谈了,因为你不标准了,上市公司不找你了,老板又重新收拾心态专注在业务上,业务上又恢复了,这两年交易所又来谈了,上市公司、投资人慢慢又进来了。这些退出的买方,他们来或者不来,能不能退出,不是时间怎么样,最终是标的、股权、公司的价值在不在。


站在投资的角度,很多投资人是投资的巨人,退出的侏儒。很多投资人、合伙人出去签单牛的很,几亿,几十亿,上百亿的也能签出去,但是退出的时候没有一个人去退。因为他们没有想或者不知道,或者对未来寄予美好的期望,市场不满足期望的时候,他们就没有办法退出。我们做投资时间久了以后就会理解,投与退是因果关系,在投的时候种的因,将来要结这个果,种因的时候要把果想清楚,因想不清楚,可能就会有恶果,不管是个人还是机构都是一样。


对于退出,我们要求不退不进,不管是谁的项目,是哪个科技,是哪位院士,不退不进,这是我们为什么去年杀了20几个项目。医疗组杀的原因很简单,你的退出说的明白吗?说不明白,算不清楚,不要投。我们去年砍过院士的项目,砍过海归伟大教授的项目,砍过上市公司的项目,砍过各种项目,就这四个字“不退不进”,经过这么多年波折,开始认为这是一个真理,我们希望坚守自己认可的真理和道理。


03

结语:悲观者正确,乐观者前行


关志宽:医疗确实是非常大的市场,美国医疗产业占到美国GDP16-17%,中国也在奋起直追,而且我们做过行业三级分类,在这个垂直领域,有将近26个更细分的赛道,探讨这个问题可能一天都不够,今天讨论的话题只占我们准备话题的不到40%,时间有限,场下可以和各位嘉宾继续交流。


每位嘉宾花一分钟的时间,把今天对于市场的观察,自己的思考,机构的经验做一个小小的总结。


赵刚:第一句话,我们永远相信在最坏的冬天仍然能够投出好的项目。第二句话,悲观者正确,乐观者前行,谢谢!


郗砚彬:与创业者为伍,与创新企业同行。


吴夏:感谢主办机构让我们在这里共同讨论这么多话题,希望未来能有更多机会参加活动,认识更多朋友,讨论更多话题!


温雅歆:不让每一个项目死掉。


石晟昊谨慎、乐观。


沈琴:再次感谢融中给的机会,让我们在座的所有从事医疗投资的人能够为中国医疗产业的发展敬献绵薄之力,坚信医疗产业会更加蓬勃地向前发展。


高洁亮:我以前是一个外科医生,外科经常讲一句话,像珍惜自己的眼睛一样珍惜患者的身体,用在投资行业就是珍惜手上的每一分钱,把它用好。


关志宽:我们简单的总结一下,在医疗健康这个领域,尤其是在投资行业,过程肯定是坎坷的,但前途依然还是光明的。创新依然是我们的主旋律,我们要把持一个合理谨慎的态度,抱持长期看好的心态,同时我们要善于去做一些结构性调整,去适应市场和环境的变化。此外,我们要保持“惟精惟一,允执厥中”的原则,沉下心去做深耕,去为企业赋能,从原来简单粗暴的价值发现,进化为价值创造!


谢谢融中,谢谢各位嘉宾,谢谢大家!

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