家族企业冲刺IPO，幺蛾子不少。
2023年6月16日，迪嘉药业集团股份有限公司（“迪嘉药业”）申报创业板IPO。这是一家由父女二人掌舵的企业，其父王德军任公司董事长，其女王琳嘉为公司董事，二者合计控制发行人89.06%的股份。从简历来看，王德军、王琳嘉均没有医药生产和研发的技术背景，前者为高级经济师，后者自硕士毕业即进入迪沙集团轮岗，为中级经济师、非执业注册会计师。
迪嘉药业主要从事原料药和医药中间体的研发、生产及销售。公司主要原料药产品包括洛索洛芬钠、替米沙坦、非布司他、苯磺酸左氨氯地平、福多司坦等，涉及肌肉骨骼系统、心血管系统、消化道和代谢、呼吸系统和神经系统领域。同时，公司兼营双咪唑、对溴甲基异苯丙酸等医药中间体业务和少量生物制品业务。
纵观招股书，迪嘉药业在IPO前夕的一笔大额分红颇为显眼，公司于2022年现金分红2亿元，几乎将公司近三年净利润瓜分殆尽。同时，迪嘉药业还欲将募资款中的1.5亿元用于补流及还贷，其大额分红及上市募资的合理性引发关注。
2020-2023年1-6月，迪嘉药业的营业收入分别为3.07亿元、3.74亿元、5.15亿和2.64亿元，同期经营活动产生的现金流量净额分别为8029.56万元、7841.17万元和3108.93万元和3,945.30万元。报告期内，迪嘉药业营收稳定增长，但现金流波动较大呈现下降趋势。
报告期内，公司的主要财务数据如下：
政府补助占利润总额的30%，部分产品市占率较低
2020年-2023年1-6月，迪嘉药业的营业收入分别为3.07亿元、3.74亿元、5.15亿元、2.64亿元，净利润分别为5801.79万元、6998.74万元、1.15亿元、5404.8万元。
值得注意的是，2020-2022年，迪嘉药业累计获得7500万元的政府补助，占报告期内总利润2.38亿的30%左右。
研发是医药企业的护城河，报告期内迪嘉药业研发投入比逐年下降，2020-2023年1-6月，发行人研发费用率分别为13.37%、11.57% 、 9.27% 、8.89%。
研发投入比持续下滑的背后，迪嘉药业原料药产品护城河也并不稳固。根据招股说明书书披露，迪嘉药业原料药产品收入占迪嘉药业2020-2023年上半年主营业务收入的75%左右，系公司最主要的收入来源。
迪嘉药业称，公司已成为洛索洛芬钠、苯磺酸左氨氯地平、格列吡嗪、福多司坦、盐酸氟桂利嗪、盐酸托莫西汀等原料药产品国内主要供应商之一。
但据首轮审核问询函显示，迪嘉药业洛索洛芬钠、苯磺酸左氨氯地平、盐酸氟桂利嗪三种原料药2022年销售排名在同类药物中市场份额排名第二。除此之外，迪嘉药业上述提到的其他原料药产品的市场份额排名均较靠后。
根据药智网数据，迪嘉药业生产的盐酸托莫西汀原料药下游制剂2022年销售额占比仅2.33%，在同类药品中市场份额排名第八。同期，福多司坦原料药，在同类药物中市场份额排名第七。格列吡嗪类原料药，在同类药物市场中排名第十六。
当前我国原料药市场，多数品种竞争充分，未来公司若不能加强原料药产品的规模效益与竞争力，原料药产品也将面临替代风险。
第二大业务毛利率曾为负，发展仍需时间考验
根据招股说明书显示，迪嘉药业的主营业务为原料药和医药中间体的研发、生产及销售，其中，医药中间体业务的主要产品包括双咪唑、对溴甲基异苯丙酸等。
2020-2023年1-6月，迪嘉药业医药中间体业务占营业收入比例分别为18.92%、23.41%、27.76%、25.63%。报告期内，医药中间体业务收入逐年上升。
虽然迪嘉药业的医药中间体业务收入持续增长，但该项目的毛利率表现却不及行业平均水平。
2020-2023年1-6月，迪嘉药业医药中间体业务的毛利率分别为-2.58%、0.97%、13.38%、19.2%；同行业可比公司医药中间体业务平均毛利率分别为46.65%、40.38%、42.41%、45.43%。
对此，迪嘉药业解释称，2020-2022年及2023年1-6月，迪嘉药业医药中间体业务毛利率逐年上升，但是低于同行业可比上市公司平均水平，主要系产品类型、市场竞争格局、销售区域等不同所致。
相较于同行业可比上市公司的成熟业务，迪嘉药业医药中间体业务发展时间较短，业务规模较小，市场竞争力仍较弱，其中，主要产品双咪唑和对溴的毛利率波动较大并阶段性为负。
IPO申报前管理层剧变，董事长和两位副总相继离职
根据招股说明书显示，2022年初，迪嘉药业董事长王媛因个人原因离职；当年11月，也就是在董事长辞职10个月后，公司副总经理王冠、姜磊均因个人原因辞职。
2022年8月15日，证监会网上办事服务平台披露，迪嘉药业已进行IPO辅导备案，也就是说董事长王媛，两名副总经理王冠、姜磊在IPO辅导备案前后离职。
迪嘉药业表示，报告期内公司董事、高管的变动主要系由于其个人原因离职。具体情况如下：
（一）王媛：本科学历，2020年4月至2022年1月任迪嘉药业董事长，主要负责制定长期发展战略和目标并监督战略和目标的实施；主持和召集董事会议；主持决定企业重大决策的作出，因个人家庭原因离职。目前王媛任职于华海药业，担任营销总监。王媛与发行人及其控股股东、实际控制人等不存在分歧纠纷。
（二）王冠：博士研究生学历，2022年1月至2022年11月，担任发行人副总经理、技术研究院院长。主要负责在产产品的工艺改进相关研发。王冠2022年11月从发行人离职后，在济南大学化学化工学院担任教授。
（三）姜磊：本科学历。2018年11月至2019年12月，担任迪素制药事业部总监；2020年1月至2022年10月，担任发行人生产总监；2022年8月至2022年10月，担任发行人副总经理。其离职后在山东福长药业有限公司担任分管生产的副总经理。
迪嘉药业表示，上述少数董监高的离职并没有给公司造成不利影响。
控股股东兼任第一大客户，牵扯大额拆借及担保
根据迪嘉药业披露的前五大客户名单，其控股股东迪沙集团（持股比例为85%）报告期内均在列。
2020-2023年1-6月，迪嘉药业向迪沙集团销售金额分别约为3636.62万元、4170.72万元、4859.59万元、2778.94万元，占营收比例分别约为11.83%、11.16%、9.43%、10.54%，分别系迪嘉药业的第二大、第一大、第一大、第一大客户。整体来看，除2020年迪沙集团是迪嘉药业的第二大客户外，其余各期，迪沙集团均为公司最大客户。
据了解，发行人向迪沙集团主要销售苯磺酸左氨氯地平等10种原料药。其中，有6种原料药迪沙集团仅向发行人采购，无其他供应商。2023年上半年，发行人向迪沙集团销售和向非关联客户销售的单位价格差异率超过10%的有坎地沙坦酯、洛索洛芬钠、硝苯地平、盐酸安非他酮，其中硝苯地平差异率达257.47%。
上述关联交易亦引起监管关注，深交所在问询函中要求迪嘉药业说明，公司与迪沙集团关联交易价格的公允性。迪嘉药业解释称，迪沙集团主要从事化学制剂的研发、生产和销售，属于公司下游产业。报告期内，迪沙集团按照生产计划向公司采购原材料，并严格执行原材料库存，相关关联交易均以合理的市场价格进行。
不仅如此，迪嘉药业与迪沙集团还存在大额资金拆借及大额担保。
（1）资金拆借
2020年，发行人向迪沙集团拆入资金27,823.94万元，其中以银行转账形式拆入24,395.46万元、以票据背书形式拆入3,428.48万元。发行人向关联方拆入资金往来明细及资金用途如下：
（2）大额担保
2019年起，迪嘉药业共为迪沙集团担保8次，单次担保金额在2800万元-8000万元不等，担保类型均为连带责任保证，总担保金额高达3.91亿元。
击分红2.2亿后拟募资1.5亿用于补流
2020年-2023年1-6月，迪嘉药业共经历过两次股利分配，分别发生在2021年8月与2022年1月，分别进行现金分红0.2亿、2亿，累计现金分红2.2亿元。值得注意的是，报告期内迪嘉药业三年净利润合计为2.43亿元，上述分红占三年净利润的94%。
2022年10月之前，迪嘉药业股权结构较为单一，只有2名法人股东。其中，迪沙集团持股85%，迪沙集团山东营销公司持股15%。
由上图可知，王德军、王琳嘉父女通过穿透持股合计持有迪嘉药业75.36%股权，由此计算2.2亿分红之中有1.66亿资金流向公司实控人王德军、王琳嘉父女口袋。
迪嘉药业半年内两次分红引起深交所问询，迪嘉药业称：“频繁大额分红与股东增资有关”。
2021年公司分红2,000万元系年度正常分红事项，2022年分红20,000万元的目的在于通过发行人分红为穿透自然人股东增资发行人提供资金，实现原穿透自然人股东直接持股发行人，具体路径为：2022年10月，王德军、王琳嘉、多月英等16名穿透自然人股东从迪沙集团借款16,000万元用于发行人增资；2022年12月，迪沙集团取得发行人分红款后再分红给迪沙投资，迪沙投资增资16,000万元至菲密亚，随后上述16名穿透自然人股东从菲密亚借款16,000万元用于偿还迪沙集团借款。
值得注意的是，2022年10月迪嘉药业刚刚结束现金分红，短期借款便开始增长。仅仅10-12月，短期借款新增4,262.98万元。据于此，本次IPO发行人拟用1.5亿元补充流动资金及偿还银行贷款。
