从“油页岩”里挤油：中国并购投资的苦生意与大机会

当前，股权投资行业正步入认知回归与能力重塑的“淬炼期”：长期资本持续扩容，耐心资本日益成为支撑科技创新的核心力量，投资机构聚焦硬科技与战略性新兴产业，深化布局、深挖价值；多元退出与投资路径不断拓展，加速构建“投早、投小、投科技”的良性生态；政府引导基金与国资投资平台已成长为产业发展的“稳定器”与“助推器”，携手产业方及各类资本，共建深度融合、共创共享的产融生态。

作为“十五五”规划的开局之年，融中第十五届中国资本年会暨大虹桥科创投资大会应势启幕。本届峰会以《淬·炼》为主题，汇聚政府部门代表、头部投资机构、顶尖经济学家及行业领军企业，于新年伊始展开深度对话，共议投资趋势、产业发展与科技创新前沿，致力于打造覆盖出资人、投资人与企业端的高效产融生态圈，推动投资产业链全链条融合与价值贯通。

围绕这些问题，融中第十五届中国资本年会暨大虹桥科创投资大会上，以“并购2026，在变局中重构产业未来”为题，进行了专场论坛讨论。华金资本首席投资官刘飞虹，用友网络副总裁、战投部总经理、产业投资公司总经理刘治国，德同资本高级合伙人鲁俊，元禾璞华合伙人牛俊岭，春华资本董事总经理王威，德弘资本董事总经理王玮，中平资本创始合伙人、CEO吴斌，联新资本合伙人朱音， 一村资本总经理于彤作为论坛主持。

以下为融中第十五届中国资本年会暨大虹桥科创投资大会上，以“并购2026，在变局中重构产业未来”为题的“并购焕新”专场内容，由融中财经整理：

机构实践与年度成果

于彤：各位嘉宾，下午好！很荣幸担任本次并购论坛的主持人。

据新华财经报道，“并购六条”推出后的首年，共披露并购事件6041单，同比增长35%；重大重组281单，同比增长48%；已披露交易金额达1.88万亿元，同比增长52%。从数据上看，2025年并购市场的表现较为积极。

然而也应注意到，国内并购基金的数量仍相对有限，今天在座的各位已代表中国并购基金的主流力量。

第一个问题，请各位简要介绍自身机构，并重点阐述2025年在并购领域取得的主要成果。

刘飞虹：感谢主持人。我来自珠海科技集团，我们是由华发集团与格力集团在剥离房地产业务后，整合其余科技产业而新设立的产业集团。2025年，我们的并购主要围绕自身科技产业发展展开，包括收购方正科技、光酷科技等企业，其在算力中心建设方面的能力，与我们未来规划中的7万匹算力规模形成了良好的上下游协同。

此外，我们进行了一项重要举措：将原控股的华灿光电第一大股东地位让予新东方，以支持LED显示产业实现从蓝宝石衬底、硅基氮化镓，到MIP封装模组及显示终端的全链条协同。这是我们去年的主要并购业绩。

我们本身也从事股权投资，我个人负责管理50多个项目，集团整体项目数量超过2000个。其中，已成功推动200个项目实现IPO或上市退出，在各类排行榜中位列全国前列。2025年，我们重点布局于大模型、具身智能、芯片制造等领域，投资了智谱、智元、无问芯穹、面壁等头部企业。

刘治国：感谢融中邀请，感谢主持人介绍。我是用友网络的刘治国。用友是国内ERP行业龙头，长期聚焦企业服务领域。近年来，我们在产品方面持续创新，在2017年正式推出用友BIP商业创新平台，全面推进数智技术在企业的应用落地。

用友的资本布局由来已久，除用友网络（SH600588）外，我们旗下还有科创板上市的用友汽车（SH688479），以及港交所上市的畅捷通（01588.HK）。用友汽车专注行业软件服务平台，畅捷通面向中小微企业财税服务。用友已发展成为一家拥有多家上市平台的大型科技产业公司。欢迎各界朋友在数智化方向的战略投资、并购及产业基金联系用友。

作为科技行业龙头企业，用友始终重视投资与并购。国际领先企业如Salesforce、SAP均借助并购实现成长，用友亦不例外，几乎每年都有并购案例落地。

我们的并购历程大致分为三个阶段：近几年，除区域与行业布局外，更侧重于强化产品与技术能力，尤其聚焦于数据与智能领域，关注人工智能在企业服务中的应用。

鲁俊：感谢主持人。我是德同资本的鲁俊。德同资本作为一家国内一线的专业私募基金管理公司是从上海本土成长起来的，已有近20年历史。我们的基金管理规模近200亿，助力过超过30家被投企业在各大交易所成功上市，并成长为细分行业龙头。在过去的一年，我们明确的提出了一二级联动的并购战略：依托德同过去20年积累的丰富行业经验和细分行业领域的项目积累以及我们深厚的投后管理经验和赋能，我们将以AI算力基础设施领域作为投资和并购的重点方向之一，积极的开展将优秀的潜力项目与匹配的上市公司结合，创造新的增长点和价值空间。

我们在几年前收购了国内某大型企业的算力中心的退出项目，经过三四年运营整合和业务赋能，抓住一个恰当的窗口期成功实现退出，获得了优异的回报。我们通过这个项目在较短时间内完成了“并购—管理—整合—退出”的全流程，并与新质生产力的发展方向相契合。

我们不仅关注国内AI算力基础设施领域的投资并购，也将其与我们的出海战略相结合，正在布局AI算力基础设施产业链的出海，第一个阶段将重点布局中东的市场。具体内容可在后续讨论中展开。

牛俊岭：大家好！我是元禾璞华的合伙人牛俊岭。元禾璞华于2014年成立，专注于半导体产业链的投资，管理规模超过了200亿元，投资了超过200个项目，其中上市企业已超过50家。期初主要以参与海外并购为主，作为海外并购的亲历者曾参与的并购案例有豪威科技的私有化、澜起科技的私有化、ISSI矽成半导体的私有化。2017年以后，元禾璞华又参与了多项并购案例，例如协助北方华创收购Akrion单晶片清洗机业务；同时也协助韦尔股份（现豪威集团）收购Synaptics旗下的TDDI业务资产以及领投收购完成了南茂持有的宏茂微股权的转让。

元禾璞华也看到国内并购市场的机遇，在“并购六条”出台前已完成首只并购基金的首轮关账，并于2025年9月完成25亿元规模的募集。截至2025年年底，并购基金已经在通讯芯片、EDA、量检测、显示材料、存储等领域进行了投资布局。未来，我们将继续秉承产业整合的并购逻辑，围绕半导体的三大领域（延续摩尔、超越摩尔和AI技术底座）、新质生产力等方向继续深化并购布局。

王威：大家好！我是春华资本的王威。春华资本的投资案例包括阿里巴巴、字节跳动、小鹏汽车、远景能源、分众传媒、沐曦股份等。我们的产品线覆盖全周期投资，包括早期VC、成长期投资、私募债券等，但投入精力最多的仍是并购，涵盖传统并购、私有化及跨国企业拆分项目。

正如于总所言，在政策鼓励下，2025年被许多人称为“国内并购元年”。春华自2011年首期基金完成募集以来，便持续布局并购领域，包括美股私有化及国内医院控股等项目。

我曾听朋友将并购称为“投资皇冠上的明珠”。而个人认为，并购更类似于“油气开采中的油页岩”——与传统地表采油相比，油页岩开发需要更多投入与技术储备，可谓“苦生意”，有人形容为“从岩石缝中挤油”。然而，其储量巨大，据说全球油页岩储量比煤炭高出40%。这与并购在投资中的地位相似：相比传统少数股权投资，并购需付出更多，但潜在回报也更为可观。

2025年，我们与多个行业内的龙头企业有着密切的接触，深入探讨了很多并购和退出项目，很多机会已经到了快要瓜熟蒂落的阶段。

王玮：大家好，我是德弘资本王玮。德弘资本是典型的美元并购基金，成立于2017年，团队源自KKR亚洲核心团队，传承了KKR的并购基因。我们管理人民币与美元双币基金，采用典型的美元并购基金策略。

2025年我们在投资方面有两项重点：第一，于2025年1月1日控股收购高鑫零售（大润发母公司），该交易可谓拉开了2025年并购市场的序幕；第二，完成太阳谷项目的退出。该项目是2023年我们从嘉吉公司收购的动物蛋白（养鸡）业务，看似传统，却于2025年成功出售给战略投资人，实现了完整退出。这是一例典型的跨国企业资产剥离—收购—运营提升—退出的案例。

吴斌：感谢主办方融中及朱总的邀请。今天能与各位新老朋友交流并购话题，深感荣幸。我是中平资本的吴斌，我们是一家管理保险资金的人民币基金，今年正值成立十周年。目前管理规模近300亿元，历史上完成多起并购，包括中国天楹收购欧洲最大环保企业Urbaser、与汤臣倍健合作并购澳大利亚Life Space、收购日本老牌游戏公司SNK，以及与新里程集团共同组建规模超30000张床位的医疗集团。衷心感谢各位朋友与投资人的信任与支持。

2024年，我们收购了德国一家五轴机床公司，专为大飞机轻量化生产配套；同时持续加强投后管理，推动金融科技板块金仕达走向资本市场。谢谢！

朱音：感谢融中邀请。我是联新资本的朱音，联新资本成立于2008年，由上海联和发起设立，目前累计管理规模170亿元，去年完成了第五期基金的募集。我们主要投资硬科技和医疗健康赛道，累计投资企业超过150家。

在并购投资方面，去年我们发起设立了一只医疗健康主题的并购基金；在并购退出方面，普米斯等多家投资企业通过并购实现退出。

于彤：大家好，我是一村资本的于彤，一村资本成立于2015年，在近十年的发展历程中，累计完成约20单并购交易。2025年，我们的工作重点包括完成两单并购、实现一单退出，并设立了一只并购基金。其中，对索尔思光电的整体收购与整合后，已于去年成功出售给上市公司东山精密，有力助推了其市值的显著提升。

此外，我们还协助上市公司华培动力收购了法国法雷奥的汽车传感器资产（该资产由基金控制），并推动了日波时尚收购锂电池负极材料粘结剂项目，后者于去年12月31日最终获得批复。

2025年，我们的并购工作在广度与深度上均取得长足进展，并涌现出创新性案例，例如完成了首单分期股份支付交易及首单私募基金反向挂钩项目。

预见2026：产业逻辑演变、赛道选择与跨境机遇

于彤：展望2026年，请问各位嘉宾，您认为并购的产业逻辑将发生哪些演变？期待各位的真知灼见。首先有请刘飞虹总、刘治国总、牛俊岭总、朱音总分享观点。

刘飞虹：从华金资本的视角看，我们兼具财务投资与产业整合的双重角色。回溯珠海科技集团的背景，其前身华发集团以房地产及土地整理业务起家，与产业关联较弱。转型的第一步始于股权投资——我们覆盖了20多个细分赛道，十年间累计投资2000余个项目。至去年，市场出现关键转折：传统的“PE+上市公司”模式效力已显不足。过去，产业链主导者多为上市公司，非上市资产难以实现市场化退出；PE机构可凭借一级市场资源与上市公司进行整合。

然而，这一逻辑在去年已不适用。例如，我们投资的智谱在短期内即实现上市，而智远收购上伟新材实为孵化前沿技术的跳板，并非单纯融资上市之举。这使我们认识到，代表新质生产力的科技企业在一级市场估值可达数百倍，而产业链中传统的供应商、上市公司估值往往仅为10-20倍。当AI等技术颠覆行业时，原有上市公司的溢价能力可能减弱。

因此，我们不再遵循旧有模式，而是在超2000个项目投资基础上，转向精准选择行业赛道——如复星创富所言“选准行业”，此点令我印象深刻。若行业处于上升周期，企业便能乘风而起。以收购方正科技与光库科技为例，我们的逻辑是围绕数据中心建设布局上游产业链，进而自身成为AI算力基础设施的赋能方，构建了“PE即产业方”的闭环。行业选择是创造价值的核心起点；若赛道不佳，零散的收购难以形成体系化回报。

2026年，我们仍将聚焦基础设施领域，包括绿电、液冷技术（如双冷板方案）等。即便在变压器等传统行业，AI也催生了新的机遇。关键在于对产业趋势的深刻理解，以及如何将AI与未来方向结合，而非仅关注资金端。

刘治国：我们持续通过并购进行战略布局。从当前管理的约百个项目来看，增长表现突出的多与AI相关的企业。用友一直持续专注于软件行业投资；AI相关产业的未来增长更为可期。2026年，公司提出了All In AI战略，我们将重点布局企业服务AI领域应用层，AI在企业服务中的核心相关技术。

目前，智谱、MiniMax等已在香港成功上市，标志着AI大模型基础设施布局已初步完成。接下来，AI应用层将迎来新一轮投资机会。当前市场对软件板块态度较为积极，因此今年我们会加大对AI应用领域的关注。

牛俊岭：元禾璞华始终围绕半导体产业链的主赛道进行并购投资。未来，我们将继续以半导体产业链为核心并购策略。2025年，世界变化很快，AI驱动引领全球新的技术变革和AI应用的蓬勃发展。半导体投资内容及并购逻辑已不同于过去几年，2026年及未来将围绕“延续摩尔”、“超越摩尔”及“AI驱动”三大方向开展并购重组投资。

借此机会，我想结合我们的实践，分享几点并购逻辑的思考：

首先要重点关注行业格局及变化：优先选择行业赛道足够大，且并购项目的身位居前，如进行行业企业间的并购重组，将会引发行业格局的巨变。我们正在推进的缤购项目就属于此类，旨在通过全球第二、三名企业并购重组，重构行业的新秩序、新格局，成为新的行业领导者，从而既重构了产业链，也将会在未来的同行业企业竞争中处于有利的地位，在产业链条上有一定的议价能力。

其次，并购基金要关注核心价值创造：我们要求并购双方均为优质企业（“好孩子”）。并购方（无论是上市或非上市公司）需符合国家战略、具备强大资源整合能力及优秀的企业运营能力；被并购方也须资质优秀。若仅一方满足要求，需要谨慎决策。并购的本质就是通过协同创造更大价值，而非单纯资源叠加，要实现双赢。

第三，并购基金要考虑协同的重要性，协同效应的实现依赖于并购方的持续投入和被并购方的配合，在资本、技术、产品线、客户、渠道等方面具有强协同性，能够产生好的化学反应。

第四，重点关注供应链安全及可替换的可行性：半导体产业的产业链较长，比如，对于半导体芯片设计企业，企业从芯片设计到芯片制造、封装测试涉及的技术环节很多，收购海外资产时，在过渡期内，原有的供应链的保障供应以及过渡期满后国产供应链的可替换性及布局调通制造产线尤为重要。例如在收购韩国海相关资产时，我们既确保原产能的短期供应，也规划了未来由国内Fab厂替换的方案，以此保障供应链安全。

第五，并购重组时，要重点关注利润增长路径：并购后的利润提升主要依靠降本与增收。具体涉及上游材料成本、内部运营效率、提升产线稼动率，以及通过新产品的研发量产，能够增加原有产品的市场份额的同时，要积极实现新产品的出现带来的市场规模的增加及份额占比。

第六、重点关注系统性整合：我们认为整合是并购成功的起点。需在战略、组织、人力资源及文化上全面融合。在跨境并购中，优先考虑寻找华人团队主导的项目进行并购合作，或选择文化相近的东亚及东南亚的标的资产，以降低系统性整合难度。

第七，并购基金重点关注项目退出路径：并购重组方案的确定性和可行性尤其重要，将会影响对领投方以及跟投方的选择，并购后独立IPO或者资产注入给上市公司的路径选择不同，交易方案和交易的确定性都会受到很大的影响。

于彤：由此可见并购之不易——需并购双方均为优质企业，并产生“1+1>2”的协同效应。

朱音：展望新的一年，2025年支持并购的有利因素有望延续，包括证监会的审批支持、制度创新以及当前IPO政策下一级市场大量的资产通过并购出售的意愿。同时，近期二级市场的良好表现也为上市公司买方提供了更多运作空间。我认为以下趋势值得关注：

科技驱动并购：在科技竞争加剧的背景下，众多企业将在高科技领域寻求并购机会，尤其是“AI+传统行业”的改造逻辑，并不是为了做大营收，而是为了获取核心技术壁垒和效率工具。

弥补短板的收购：从产品品类的补充，到为强化自身供应链与客户基础，针对产业链薄弱环节的收购仍将活跃。是行业内龙头企业的必然选择。

出海战略深化：考虑到国内消费现状，出海将成为企业未来几年发展的重要方向，刚刚创纪录的贸易顺差也证明了这点。2026年里有望通过并购，有效帮助企业直接获取海外客户、本土团队，先进技术与合规体系，规避贸易壁垒，有力支撑出海战略。

从基金角度，与产业资本的合作至关重要。并购后的投后管理及整合工作繁重艰巨，若基金能与产业方紧密协同，结合资金优势与产业管理能力，将对标的赋能及后续资本运作产生巨大助力。在2026年里，我们也将重点深化与上市公司的合作。

于彤：我们在梳理战略时注意到，2025年A股交易性控制权变动达141单，较2024年同口径的57单增长约2.5倍，市场极为活跃。地方政府、国企平台及产业方均参与其中。对并购基金而言，2026年的关键仍是获取优质资产——控制权变更后，需通过并购合适资产提升上市公司市值。我们已将“全力寻找适配的并购资产”列为年度重点任务。

其次，当前并购多为产业链重塑型，聚焦产业升级与精准垂直整合。横向并购较少，更多是沿产业链上下游延伸，例如制造企业向上游品牌环节并购。预计2026年这一主题将延续。

第三，中国企业正从“进口替代”走向“全球替代”。我国工业制造占全球份额约30%，未来有望提升至50%。在此过程中，通过海外并购获取产线、供应链及市场将成为必然选择。

在探讨并购策略时，赋能能力是无法回避的核心。作为并购基金，如何在投后为被投企业创造价值？一村资本已联合普华永道构建了涵盖战略、供应链、客户、人力、财务等维度的VEMs(Value Enabling Management System) 价值赋能管理体系。但各机构优势各异，请问在座的投资机构，您的核心赋能优势是什么？运用了哪些工具或方法来重塑并购生态、提升投后整合效能？有请德同资本鲁俊总、春华资本王威总、德弘资本王玮总、中平资本吴斌总分享。

鲁俊：赋能的核心在于如何找准价值锚定点来开展行动。德同资本采用“三段论”方法论：

第一，产业驱动。目前A股有5000多家上市公司，其中近十年上市的和小市值上市公司各约2000家。这些企业大多成立于21世纪的第一个十年，他们的成长和发展受益于当时中国的经济特征：中国制造的崛起、出口导向型经济的形成、以房地产为代表的产业发展逻辑等增长动力。但是随着最近十年世界格局和经济形式的变化，尤其是中国经济发展的逻辑和核心动力的变化，其原有竞争力难免减弱，增长失速。

与此同时，在新质生产力推动下，近十年涌现了大量基于硬科技、人工智能、国产替代与研发技术驱动的优秀企业，它们中的大多数仍处在一级市场，很难享受资本市场的红利。这就形成了两个“堰塞湖”。

我们的策略是：锚定即将发生技术驱动巨变的行业，寻找两端机会——一端是一级市场中优质、亟需资本化实现价值的企业；另一端是上市公司中需要开辟第二增长曲线、重焕活力的主体，并将二者进行匹配。

从产业端看，AI将成为几乎所有行业的底座和原动力，而“底座中的底座”是AI基础设施。这正是我们选择赛道的逻辑。

第二，专业操盘。与会嘉宾已有共识：并购极具挑战，它不仅是投资，更贯穿了“管理-整合-退出”的企业全生命周期。

我个人在管理并购基金前，长期从事企业管理工作，曾全程操盘并购、重组与退出项目，并具备大型多元化企业的投后整合经验。例如，我曾全面负责平安集团对北大方正集团的收购以及之后的整合和管理工作，这个过程牵扯6家上市公司和多个不同的产业板块，非常复杂。在过去三十年，我专注于串联“并购-管理-整合-退出”的全流程经验，这构成了实现并购成功退出的重要专业基础，也是我们与众不同的能力特点。

第三，价值实现。选对产业、拥有专业团队，仍不足以确保成功。关键在于：在产业链中选取哪个环节变现？该环节的价值能否被高效释放与放大？这深刻依赖于对不同资本市场特性、不同时期监管环境的理解，以及结合一二级市场定价逻辑、估值与投资人预期的综合策划能力。

基于此，我们构建了三大核心能力：过去20年PE/VC生涯积累的产业洞察与项目储备。我本人加入后形成的投、管、整、退专业化操盘能力。精准把握进出时机的价值锚定与实现能力。

王威：鲁总已从方法论层面进行了完备阐述。从我个人角度看，从传统少数股权投资转向并购投资，实质上是从“价值发现”到“价值创造”的跃迁。

在中国打造良好并购生态，首要任务是构建投资机构自身健康的内部生态。审视不同阶段投资对团队的要求，可以清晰地看到这一点：

传统少数股权投资：核心是筛选最佳项目及最优退出渠道，主要提供外部资源嫁接，通常不深入参与企业内部运营与变革。

具重大影响力的类控股投资：投资人开始与控股方、管理团队共同决策战略与预算，在并购、融资、激励方案等方面深度合作，但通常仍不介入日常运营。

并购/控股权投资：除了上述角色，投资人必须实质性地参与公司日常运营与战略执行，超越股东或董事的定位。

我常与同事半开玩笑地说，并购投资成功的核心在于：能为企业吸引并留住行业内90分位的人才；同时，自身要成为该行业至少60分位的“从业者”。原因有三：只有成为内行，才能识别真正的顶尖专家。只有具备行业知识，才能有效协同和支持这些专家。只有自身懂行，才能有效规避潜在的代理人问题。

在春华资本，我们不设独立的投后团队，坚持“谁投资，谁负责，直到退出”的原则。因此，我的同事在主导大型并购交易后，有的已成为被投公司的CEO，将主要精力投入企业日常管理。在我们的绩效考核中，投后管理与退出阶段创造的真实价值，远比短期内获取热门项目更为重要。

于彤：我们常说并购是“价值发现、价值创造、价值实现”的三部曲，而赋能正是价值创造的核心环节。感谢王总分享春华在人力资源打造上的洞见。接下来有请德弘资本王玮总。

王玮：这个问题至关重要。唯有通过投后管理实现价值创造，才是真正的并购，否则仅是买卖交易。所谓“皇冠上的明珠”，正因其难度极高。我们在KKR时常说：真正的工作，从并购完成那一刻才开始。

我想分享德弘实践中几种典型的价值创造类型：：

企业代际交接与职业化改造：典型案例如通化东宝。这家老牌胰岛素企业在投资时仍属创始人主导的家族模式。我们投资后，在一代向二代交班的过程中，引入了全套职业经理人团队，建立了现代化管理体系，使企业转型为体系化管理的公司。协助完成代际平稳过渡与治理结构升级，是核心的价值创造点。

外企剥离资产的运营提升：例如已退出的太阳谷项目。该企业从跨国集团剥离时已连续亏损十年。我们控股后，从饲料配比、损耗控制、成本管理等基础环节入手，实事求是地进行精细化运营，收购首年即实现扭亏为盈。价值创造未必依赖高科技，而在于回归商业本质的扎实管理。

跨境并购中的本土市场赋能：例如在美国收购保健品公司Orgain后，我们又投资了加拿大的健美生（Jamieson）。这些企业当时在中国市场近乎空白。我们凭借团队数十年的本土经验与资源，帮助它们从零开拓中国市场，借助新电商渠道实现快速增长，最终以优异回报退出。这构成了我们独特的跨境价值创造能力。

并购赋能的核心方法论

于彤：感谢王总。其实前期我们在跟一些并购投资人始终讨论的一个问题是在中国有没有可能会构建一套管理体系，这个体系是不是把它拿到某一个企业里就会见效？二是怎样通过精细化运营杜绝“跑冒滴漏”、降本增效；三是投资机构怎么帮助被投企业拓展新市场、新渠道、新客户。这确实是并购投资机构的核心能力。

下面有请中平资本的吴斌总阐述您的观点。

吴斌：感谢各位专家的分享，让我受益匪浅。我始终对并购整合怀有敬畏之心。学生时代就常听教授提及“赢者诅咒”，后来才深刻体会到：并购交易达成之时，恰是整合挑战的开始。据统计，超过70%-80%的并购并未取得预期成功。这意味着一笔交易签约完成，对并购者而言，真正的经营管理考验才刚刚开始。我曾亲历此过程，在投资后被要求“去管理这家企业”，今天我将分享一些一线企业管理与投后整合的体会。

投后管理不能简单视作投资后的环节。许多根本性的决策实际在投资前就已埋下伏笔，而投资后必须直面所有既定现实。因此，事前的选择至关重要。投资首重“势”——即所处的时代趋势与行业周期。任何个人或企业在时代洪流面前都显得渺小，故“顺势而为”至关重要。

其次是“人”，即企业家及其团队。企业家是否具备真正的企业家精神，以及在困境中展现的韧性，尤为关键。我相信没有哪笔投资会一帆风顺，总会遇到各种困难。我们对此深有体会：前年在德国收购了一家五轴机床公司，并于去年完成交割。该企业的创始人非常优秀，本可退休，却为此次收购机会选择二次创业。这家拥有72年历史的企业，客户包括宝马、奔驰、保时捷等，专攻汽车轻量化材料架构。

我们收购的核心目的，是希望将其先进的轻质材料加工技术引入中国，赋能国内大飞机产业链。众所周知，航空产业为减轻每一克重量而努力，C919使用的碳纤维等轻质材料加工，高度依赖高端工业母机，而这正是国内目前的短板。

跨境管理挑战巨大。这位企业家为了经营企业，举家迁至德国仅6万人的小镇New Ulm（爱因斯坦故乡），其太太辞去工作，孩子也成为当地唯一的中国学生。此举旨在向员工、工会及社区传递长期承诺：我们并非意图搬迁工厂，而是扎根于此，长远发展。

整合过程中也面临文化细节冲突。例如，企业所有表单均为德语，对方起初认为只需服务德语区市场即可。通过优秀企业家的战略整合，我们取得了良好进展。目前，该企业已在上海临港大飞机产业园设立主要生产基地，成为园内工业母机领域唯一的民营企业，并为商飞、沈飞、中建材航空、华瑞航空等提供高端工业母机。

企业家精神、战略规划与财务支持都至关重要。在财务上，国内银行对主体业务在海外的企业提供支持较为不易。我们非常感谢上海农商行、上海银行等机构，其领导亲赴实地调研后，最终给予了关键支持，使这家服务于国家战略的企业得以顺利发展。

我们的整合之路方才起步，远未到宣告成功之时。期待各位专家朋友能一如既往地支持中国并购事业的发展。

于彤：这说明被并购企业虽有优势，也必然存在待解之题。唯有通过并购投资人与企业家的共同努力，方能扭转“诅咒”，实现企业的长远成长。

最后，想与各位探讨当前并购面临的主要难题。有请德弘资本的王玮总分享见解。

王玮：并购曾是一个颇为“孤独”的行业，如今讨论热烈，足见其热度。其曾经的“孤独”，正源于难度之高。我简要谈谈几项核心挑战。

第一，资本端（LP）的理解与耐心。 并购基金需要LP真正理解其产品特性，并承诺长期资金，耐得住寂寞。与创投型基金每年部署数十个项目、时有IPO的“热闹”相比，并购出手频率较低，回报周期更长，对LP的耐心是巨大考验。

第二，资本市场与杠杆环境。 尽管已有长足进步，但杠杆收购所需的融资环境仍有提升空间。这涉及跨境资金流转、杠杆倍数与成本，以及在汇率波动下的对冲工具等。国内金融机构已取得显著进步，但在此领域可继续深化支持。

第三，管理团队的构建。 “投后谁来管理”是普遍的首要挑战。若自身不善运营，能否找到合适的人？若原有团队不匹配，如何快速更替？所幸，经过改革开放四十余年的历练，一批70后、80后管理者已具备专业化、系统化的管理能力与职业契约精神，加之法律环境日益完善，此项挑战正在逐步减小。

第四，退出路径。 海外并购基金已形成内部生态，大型基金之间可直接交易。而在国内，纯粹的并购基金生态尚在兴起，风格各异。退出不能完全依赖二级市场，因其存在环境与价格的不确定性，且对财务投资人退出仍有限制。因此，需要构建行业生态圈，寻求向战略投资人出售。但战略投资人的诉求（战略协同）与财务投资人（关注基本面与回报）往往不同，这构成了另一重挑战。

尽管挑战诸多，但我们正站在前所未有的历史节点，在各方面均取得长足进步。这也正是当下中国市场并购投资人日益增多，并购成为时代投资主题之一的原因。

于彤：我们希望2025年作为“并购元年”，仅是一个辉煌序幕的开篇。期待未来并购生态日益成熟，而这离不开在座所有并购投资人的共同努力。并购投资是重要的黏合剂与催化剂，愿通过我们的耕耘，助力中国并购市场与生态体系的完善，推动中国企业进一步做大做强。

时间关系，本场论坛到此结束。谢谢各位！