430万职场人埋头考证，把一家教育公司“推”进了港交所的大门。
近日，嗨学网向港交所递交招股书的消息引发市场关注。根据招股书，这家专注于建筑、消防等职业资格考证培训的平台，已累计服务约430万付费用户，其中包含超过130家企业客户。
弗若斯特沙利文报告揭示了嗨学网的市场地位：按2024年收入计，公司位居中国在线职业培训市场第四位，同时在细分领域表现更为突出——既是中国最大的在线建筑职业资格培训服务商，也是第二大应急安全培训服务商。
然而，看似光鲜的数据背后藏着盈利困境。尽管采用线上轻模式运营的嗨学网毛利率高达85.8%，但其销售费用率长期超过60%，导致公司在过去三年半累计亏损超6亿元。
更严峻的挑战还在后面。招股书显示，嗨学网正面临付费用户数量下滑、退费率攀升、用户投诉增多等多重压力。在职业培训市场竞争日趋激烈的当下，如何平衡规模扩张与盈利能力，将成为嗨学网能否赢得资本市场认可的关键。
毛利率超80%，嗨学网是怎么赚钱的？
嗨学网作为一家成立于2012年的在线职业教育平台，其发展历程颇具特色。
平台最初源自尚德机构的战略孵化——2010年，尚德机构创始人欧蓬全力投入线上教育，次年推出“嗨学网”作为其互联网转型的首个试点项目，开创了以录播课程为核心、通过流量采购实现变现的商业模式。
经过后续的股权调整，尚德机构通过多次转让逐步退出，累计套现约1.86亿元，嗨学网由此走上独立运营的道路。
目前，嗨学网主要提供三大类职业资格考试培训课程：第一类是建造师资格考试培训，这是建筑行业项目负责人必备的法定职业资格；第二类是应急安全类资格考试课程，包括注册安全工程师和消防工程师培训；第三类涵盖注册会计师、法律职业资格、执业药师等其他专业资格考试。
从收入结构来看，建筑施工类职业资格考试始终是公司的主要收入来源，尽管其占比从72%下降至60.9%，但仍占据总收入超六成。
与此同时，应急安全类课程收入占比从13.3%提升至21.6%，其他资格考试收入占比也从14.7%增长至17.5%，显示出业务结构正在逐步优化。
公司运营三大在线平台构成其服务体系：面向个人用户的嗨学课堂提供录播课程、直播教学及AI学习工具；定位高端的精进学堂主打小班教学和一对一专属辅导；而数培通则专门服务企业客户，完成B端市场的战略布局。其中，前两个面向个人用户的平台贡献了超过90%的收入。
近年来，政策红利持续推动在线职业认证考试市场稳健增长。
数据显示，该市场规模已从2020年的279亿元增长至2024年的345亿元，复合年增长率达5.5%。预计到2029年，市场规模将突破440亿元，考生规模有望达到5050万人。
在此市场背景下，嗨学网的业绩表现稳健。
2022年至2024年，公司收入从4.00亿元稳步增长至5.11亿元，2025年上半年实现收入2.32亿元。
特别值得注意的是其出色的盈利能力——报告期内公司毛利率从78.6%持续提升至85.8%，
展现出在线教育模式特有的成本优势。
三年半累积亏损超6亿，嗨学网怎么了？
尽管嗨学网坐拥高达85%的毛利率，却始终未能摆脱亏损困境。
2022年至2025年上半年间，公司分别录得亏损1.86亿元、1.75亿元、9069万元和1.58亿元，累计亏损额达6.1亿元。
高毛利为何难盈利？营销费用成利润黑洞。
深入分析发现，居高不下的营销费用是侵蚀利润的关键因素。报告期内，公司销售和营销开支分别达到2.85亿元、3.15亿元、3.3亿元和1.47亿元，占同期收入比例高达71.3%、66.8%、64.7%和63.4%。这意味着每获得1元收入，就有超过0.6元需要投入营销推广。
这种重营销模式体现在多个层面。
从人员结构看，截至2025年上半年，公司1258名全职员工中，销售及营销人员占比高达80%，达1006人，而讲师及其他教学辅助人员仅133人，占比10.6%，研发人员更是只有57人，占比4.5%。
在获客方式上，嗨学网主要通过电商平台和社交媒体渠道进行推广。典型的做法是用户在电商平台购买相关书籍后，可获得免费录播课程，随后便有自称“班主任”的销售人员跟进推销进阶课程。同时，公司还长期招募课程代销机构，仅要求“5人以上团队、三、四线固定办公场地及相关销售经验”。
更严峻的是，持续高涨的营销投入并未带来稳定的用户增长。报告期内，公司付费用户总数呈现波动下滑趋势：从2022年的68.74万人增长至2023年的104.56万人后，2024年大幅下滑至77.04万人，2025年上半年进一步降至33.31万人。
与此同时，获客成本却在持续攀升。按每名付费用户的营销开支计算，获客成本从2023年的301.6元大幅上升至2024年的428.7元，2025年上半年进一步增至441.2元，较2023年上涨超过百元。
这种过度依赖营销驱动的增长模式，不仅导致公司陷入“增收不增利”的困境，更暴露出其业务模式缺乏可持续性的深层危机。在用户生命周期有限（通过考试即终止合作）的行业特性下，如何平衡营销投入与用户留存，将成为嗨学网必须面对的核心挑战。
被央视315点名，押注AI能救吗？
嗨学网凭借在建筑职业培训领域的深耕建立了市场地位，但这也使其发展与房地产行业景气度深度绑定。
在当前房地产市场深度调整的背景下，建筑从业人数和资格考试需求的不确定性，正直接传导至公司业绩，构成显著的系统性风险。
回顾房地产黄金时期，一、二级建造师资格证书曾是炙手可热的职业晋升通道。根据政策要求，建筑企业需配备足量持证人员才能维持相应资质，催生了“证书挂靠”市场，吸引大量非从业者加入考证大军。
然而随着市场降温，新建项目萎缩，监管收紧（如通过“四库一平台”严查社保与注册单位一致性），建造师证书需求明显减弱。
这一变化直接体现在嗨学网的业绩中：2022年至2024年，其建筑施工类考试收入从2.73亿元缓慢增长至3.03亿元；2025年上半年该业务收入1.38亿元，同比下滑11%。
公司在招股书中坦承，若未能维持建筑类课程的招生规模，业务将遭受重大不利影响。
面对结构性风险，嗨学网正通过AI技术与业务多元化寻求突破。
技术层面，公司自2024年组建AI创新小组，已开发超30个AI智能体应用于生产流程。2025年第二季度，AI技术带动人工答疑量环比下降32.3%，有效降低运营成本。
业务层面，公司拓展财会、法律、医疗等新领域，并通过“数培通”服务130余家企事业单位。然而新业务规模尚小，2025年上半年企业服务收入仅412万元，占比不足2%，公司在招股书中承认新业务“回报可能低于既有建筑课程”。
更值得关注的是公司的财务健康状况。
尽管采用“先收款，后服务”的模式创造了充裕现金流，但2025年上半年经营现金流首次转负，出现150万元缺口。同时，退费率从2022年的9.1%持续攀升至2025年上半年的15.9%，反映出服务质量隐忧。
这些问题与公司过往的负面舆情相互印证。
2020年嗨学网因“退费难”被央视3·15晚会曝光；2025年2月再被《中国消费者报》点名批评“不过退费”存在虚假宣传。黑猫平台上的相关投诉量高达8400条，“诱导购课”“推迟退款”等问题频现。
此次IPO，嗨学网计划将60%募集资金投入AI建设。
AI技术虽能降本增效，但也可能削弱其基于“信息差”的商业模式——当AI能免费解答专业问题、总结知识点时，用户的付费意愿可能下降。在收入下滑、亏损扩大、现金流转负的背景下，大规模AI投入可能加剧短期财务压力。
对嗨学网而言，这场资本市场的闯关之旅，恰似其学员备战的专业资格考试——不仅需要展示当下的成绩单，更要证明其商业模式的长期价值与韧性。
当前公司正站在关键的转型路口：一边是日渐饱和的传统建筑培训市场，一边是尚未形成规模的新兴业务；一边是高毛利带来的想象空间，一边是营销驱动下的持续亏损。
这种矛盾处境，恰恰反映了中国在线教育企业普遍面临的增长困境：如何在教育本质与商业利益、规模扩张与服务质量之间找到可持续的平衡点。
AI技术的引入或许能带来运营效率的提升，但教育的核心始终是教学效果与用户体验。当退费率持续攀升、投诉量居高不下，单纯依靠技术降本恐怕难以根治信任危机。特别是在职业培训这个高度依赖口碑的领域，每一次负面体验都在消耗品牌长期积累的信誉资产。
从更宏观的视角看，嗨学网的困境也折射出中国职业教育的结构性挑战：当传统行业的资格认证需求随经济周期波动，职业教育机构该如何构建抗风险能力？如何在政策导向、市场需求与技术变革之间找到动态平衡？
此次IPO或许能为嗨学网带来急需的资金弹药，但真正的考验在于：公司能否借此机会完成从“营销驱动”到“价值驱动”的深层转型。这不仅关系到企业自身的生存发展，也在某种程度上检验着中国在线职业教育模式的成熟度。
资本市场的入场券只是开始，赢得用户和时间的认可才是真正的终局。
对嗨学网来说，最重要的不是能否成功上市，而是能否找到一条让教育回归本质、让商业实现可持续的健康发展之路。
这条路，远比任何资格考试都更具挑战，也更有价值。