近年来，“华邦系”频繁通过发行可交债变现其持有的凯盛新材股权。
12月23日晚间，华邦健康发布公告，拟申请非公开发行不超过10亿元的可交换公司债券，期限不超过3年，募集资金将用于偿还债务。该债券可交换为其持有的凯盛新材A股股票。
这并非华邦健康首次发行以凯盛新材股票为标的的可交债。今年4月，公司已成功发行6亿元可交债，初始换股价格为14.78元/股。
由于凯盛新材今年股价持续暴涨，截至当前，股价已上升至28.90元/股，年内涨幅超95%。持有人的转股收益率超90%。因此，进入转股期后，所有持有人都实施了转股，以实现套利。
受此影响，华邦健康持有凯盛新材的股票数量从1.67亿股降至1.27亿股，持股比例从39.75%降至30.13%。
事实上，华邦健康与凯盛新材同为“华邦系”旗下上市公司。除二者外，“华邦系”目前还控制着主板上市的丽江股份以及北交所上市的颖泰生物。
频繁的对外并购在扩大“华邦系”版图的同时，也带来了一定的资金压力。以华邦健康为例，截至公告日，实际控制人张松山及一致行动人累计质押公司股份2.70亿股，占其持股总数的49.54%。
此外，并购所形成的高商誉问题也逐渐显现。2022年至2024年间，华邦健康因收购百盛药业产生的商誉累计计提减值准备达12.83亿元，其中2024年计提6.19亿元，严重拖累了公司净利润表现。
曲线“减持”凯盛新材？
在减持监管趋严的背景下，华邦健康选择以发行可交债的方式实现股权减持。
12月23日晚间，华邦健康发布公告称，拟申请非公开发行科技创新可交换公司债券。该债券可交换为凯盛新材A股股票，发行总规模不超过10亿元，可一次或分期发行，债券期限不超过3年。
根据公告，本期债券将采用股票担保形式，票面利率通过询价方式确定，计划面向专业机构投资者以网下方式发行，发行对象不超过200人。
此外，债券发行结束后，将于满6个月后的第一个交易日起进入换股期，直至债券到期日前一交易日止。
关于募集资金用途，华邦健康表示，在扣除发行费用后，资金将用于偿还公司有息债务。
值得关注的是，这并非华邦健康首次发行以凯盛新材A股股票为标的的可交债。
早在2025年4月，该公司就已完成面向专业投资者非公开发行可交债的工作，债券简称“25华邦EB”，同样以凯盛新材A股股票作为交换标的。
据了解，“25华邦EB”发行规模约6亿元，期限3年，初始换股价格为14.88元/股。后因权益分派调整，换股价格下调至14.78元/股。
该债券在发行结束满6个月进入换股期后，持有人陆续开始转股。至12月6日，仅一个多月时间，“25华邦EB”已全部完成换股，债券余额归零。
此次换股为债券持有人带来了可观收益。自今年7月起，凯盛新材股价持续上涨，从年初的14.64元/股升至目前的28.90元/股，年内涨幅达95.93%。而以14.78元/股的换股价计算，持有人的投资收益率高达95.53%。
对华邦健康而言，此次全额转股使其无需动用现金即清偿了6亿元有息负债，有效降低了资产负债率，缓解了财务压力。
不过，相应的华邦健康对凯盛新材的控股比例也有所下滑。公告显示，债券持有人累计换股4046.08万股，华邦健康持有的凯盛新材股份数量相应由1.67亿股减少至1.27亿股，持股比例从39.75%降至30.13%。
“华邦系”资产腾挪
为何华邦健康要频频发行可交债补血呢？
据了解，“华邦系”创始人张松山1961年生于河南南阳，大学考入了郑州大学化学系，随后又在中国军事医学科学院六所攻读研究生。此后，他考入北京大学化学系攻读博士。
毕业后，张松山来到重庆创业，并在1992年创立了华邦健康。彼时，华邦健康瞄准皮肤科药物，让其在激烈的市场竞争中站稳了脚跟。
2004年，在张松山的引领下，华邦健康成功在深交所上市，成为西部首家中小板上市药企，其实控人张松山首次亮相资本市场。
而上市后，张松山开启了“买买买”模式。2011年，华邦健康通过换股方式吸收合并颖泰生物，交易作价8.47亿元。
2013年，华邦健康以发行股份及支付现金的方式购买凯盛新材100%的股权，交易总价合计约为4.80亿元。
在整个扩张过程中，张松山巧妙地运用了“上市融资—并购扩张—分拆上市”的资本组合拳。2015年、2016年，“华邦系”分别将颖泰生物、凯盛新材分拆至新三板上市。此后，其将凯盛新材推至创业板上市，将颖泰生物转板至北交所。
“入主”丽江股份更是打响了“华邦系”在资本市场的知名度。2016年，张松山之子张一卓通过二级市场扫货首次举牌丽江股份。随后华邦健康进场，到2016年底华邦健康及张一卓合计持股已经达到16.26%。
到2017年11月进一步增资后，华邦健康已经控制雪山公司54.36%股权，成为其控股股东。由此，“华邦系”合计控制丽江股份29.99%股权，既拿下了实控人位置，又避免了触碰要约线。
总的来看，当前“华邦系”旗下上市公司包括华邦健康、凯盛新材、丽江股份及颖泰生物，总市值超过300亿元。
不过，不断对外并购也给“华邦系”带来了沉重的财务压力。以华邦健康为例，截至2025年三季度末，该公司的短期负债及一年内到期的长期负债合计共45.05亿元，而公司货币资金加上交易性金融资产的总额仅为40.33亿元。
此外，华邦健康还将其持有的颖泰生物股权质押了61.82%，并在2021年，以8亿元的价格转让了颖泰生物12.31%的股份。
若从实控人的财务状况来看，截至公告日，实际控制人张松山及一致行动人累计质押公司股份2.70亿股，占其持股总数的49.54%。
隐忧不断
而在频频发债“补血”的同时，并购所形成的高商誉问题也逐渐显现。
公开信息显示，华邦健康于2013年以5.15亿元收购百盛药业28.50%股份，随后在2014年又出资14.49亿元收购其剩余71.50%股权，从而形成大额商誉。
2022年至2024年期间，该公司因这笔收购累计计提商誉减值准备达12.83亿元，其中2024年计提6.19亿元，严重拖累了净利润表现。
受商誉减值等因素影响，华邦健康2024年实现营收116.65亿元，同比微增0.60%；而归母净利润则亏损达2.99亿元，同比大幅下降198.96%，这也是该公司自上市以来首次出现年度亏损。
截至2024年三季度末，公司账上商誉仍达20.32亿元，占总资产的6.90%，主要来自收购颖泰生物、山东福尔、凯盛新材、丽江股份等公司时支付的溢价。
此外，华邦健康长期以来激进的分红政策也引发外界质疑。数据显示，自上市以来，公司累计现金分红达49.09亿元，分红比例持续处于高位。
尤其在2022年和2023年，该公司归母净利润分别为4.33亿元和3.02亿元，同比下滑35.12%和30.30%，但同期现金分红却高达4.36亿元和4.35亿元，股利支付率分别达100.48%和143.92%，分红金额甚至超过当期净利润。2025年上半年，该公司再次分红3.95亿元，同期归母净利润仅为3.88亿元。
值得注意的是，不仅是华邦健康，“华邦系”旗下其他上市公司也面临业绩压力。其中，凯盛新材受行业周期影响，2024年归母净利润下降至5598.73万元，同比下滑64.56%；2025年前三季度虽有所回升，但仍未恢复至2023年水平。
丽江股份在2023年净利润大幅增长后，2024年及2025年前三季度业绩出现回落，其中2024年归母净利润同比下降7.27%。
颖泰生物的业绩波动更为显著，2024年归母净利润由盈转亏，净亏损5.87亿元，同比骤降713.83%；2025年前三季度仍未扭亏，亏损1163.13万元。
总体来看，“华邦系”的资本手段可以腾挪一时，但企业的长期价值，终究要回归扎实的主营业务与健康的财务报表本身。